UBP Weekly View – Zweifel an den KI-Ausgaben und Spannungen in Frankreich belasten die Märkte

Die weltweiten Aktienmärkte gaben die zweite Woche in Folge nach, da sich Anleger fragten, ob die mit Fremdkapital finanzierten Investitionen in künstliche Intelligenz (KI) angemessene Renditen erzielen können. Die Renditen von US-Staatsanleihen fielen wieder unter 5 %, während die Spreads französischer Staatsanleihen ihren höchsten Stand seit der Eurokrise erreichten. Die Gewinnmeldungen der Hyperscaler und eine Reihe wichtiger geldpolitischer Sitzungen machen diese Woche zu einer entscheidenden Woche, auch wenn erwartet wird, dass die meisten Zentralbanken ihre Zinssätze unverändert lassen werden.

Makroökonomie

In den USA blieb die Geschäftsstimmung in der vergangenen Woche positiv: Der Einkaufsmanagerindex (PMI) für das verarbeitende Gewerbe stieg von 55,9 auf 56,0, wobei Auftragseingänge, Exporte und Beschäftigung positiv entwickelten, während die Verkaufspreise weiter anzogen. Der PMI-Index für den Dienstleistungssektor gab aufgrund einer nachlassenden aktuellen Konjunktur leicht nach (von 58,8 auf 57,9), doch die Auftragslage blieb positiv. Die US-Immobiliendaten blieben schwach (rückläufige Baubeginne im September), da steigende Hypothekenzinsen die Endnachfrage dämpften.

In der Eurozone gingen der PMI für das verarbeitende Gewerbe (52,4) und der für den Dienstleistungssektor (51,7) gegenüber dem Vormonat leicht zurück, blieben jedoch deutlich über 50. In Frankreich schwächte sich das Geschäftsklima (der Index fiel unter 50) vor dem Hintergrund erneuter sozialer und politischer Unsicherheiten ab.

Im Vereinigten Königreich stiegen die PMI-Indizes für den Dienstleistungssektor (53,1) und das verarbeitende Gewerbe (52,8) im Monatsverlauf weiter an und profitierten dabei von höheren Exporten und der Nachfrage nach KI. Die Inflation im Vereinigten Königreich stieg aufgrund stärkerer Energiepreisanstiege (plus 0,4 % im Monatsvergleich) auf 3,5 % im Jahresvergleich, die Kerninflation lag bei 2,8 % im Jahresvergleich. Der Arbeitsmarkt entwickelte sich besser als erwartet, wobei die Arbeitslosenquote zurückging (von 4,9 % auf 4,7 %), das Lohnwachstum jedoch weiterhin rückläufig war (3,7 % im Jahresvergleich, gegenüber 3,9 % im Vorjahr). Das Verbrauchervertrauen und die Einzelhandelsumsätze schwächten sich aufgrund erneuter Sorgen um die Konjunkturaussichten und die finanzielle Lage ab.

Diese Woche wird von den Sitzungen der Zentralbanken und der Veröffentlichung wichtiger US-Indikatoren geprägt sein.

In den USA wird erwartet, dass der FOMC die Leitzinsen nach der Zinserhöhung im letzten Monat unverändert lässt (3,75–4,00 %). Dennoch wird es gerechtfertigt sein, die Zinsen weiter anzuheben, da der Inflationsdruck aufgrund der Energiepreise und der starken Binnennachfrage weiter zunimmt. Die erste Schätzung des Wachstums des US-Bruttoinlandsprodukts (BIP) für das dritte Quartal dürfte eine erneute Beschleunigung von 2,2 % im zweiten Quartal auf 3,2 % zeigen, da die Binnennachfrage weiterhin robust bleiben dürfte. Weitere Indikatoren, wie beispielsweise die Bestellungen von langlebigen Gütern sowie die privaten Ausgaben und Einkommen (September), werden ein genaueres Bild der aktuellen Konjunkturlage vermitteln. Die Kernausgaben für den privaten Konsum (PCE für September) dürften weiterhin einen moderaten Aufwärtstrend verzeichnen (Anstieg um 0,3 % im Monatsvergleich (0,2 % im Monatsvergleich im August) und um 3,1 % im Jahresvergleich gegenüber 3,0 % im Jahresvergleich im Vormonat).

In der Eurozone dürfte der deutsche IFO-Index einen positiven Trend in der Konjunktur im verarbeitenden Gewerbe bestätigen. Die erste Schätzung des BIP für das dritte Quartal für den gesamten Euroraum dürfte positiv ausfallen, mit einem Anstieg um 0,2 % gegenüber dem Vorquartal (0,3 % ohne Irland im zweiten Quartal) und 1,0 % gegenüber dem Vorjahr, was trotz mehrerer Gegenwinde auf einen weiterhin robusten Wachstumstrend hindeutet. Das BIP-Wachstum in den großen Volkswirtschaften wie Deutschland und Frankreich dürfte um bescheidene 0,1 % gegenüber dem Vorquartal steigen.

Auch die Europäische Zentralbank (EZB) dürfte ihren Leitzins weiterhin unverändert belassen. Der Inflationsdruck bleibt hoch, da sich Öl und Gas in einem „Higher-for-Longer“-Szenario befinden, doch die EZB wird darauf verweisen, dass keine offensichtlichen Auswirkungen auf die Kerninflation zu erkennen sind, um ihre abwartende Haltung zu rechtfertigen; Zudem hat der Anstieg der Renditen langfristiger Anleihen in den vergangenen Monaten zu einer Straffung der finanziellen Rahmenbedingungen geführt, was einer indirekten Zinserhöhung durch die EZB gleichkommt.

In Japan werden mehrere monatliche Indikatoren veröffentlicht, während die Bank of Japan (BoJ) ihre Zinsen voraussichtlich ebenfalls unverändert lassen wird.

Aktien

Die globalen Aktien gaben die zweite Woche in Folge leicht nach (MSCI ACWI Total Return -0,9 %), da die Neubewertung des KI-Trends anhielt; diesmal verlagerte sich der Auslöser jedoch von den Befürchtungen hinsichtlich der Chip-Versorgung in der Vorwoche hin zum Umfang der Investitionsausgaben der Big-Tech-Unternehmen. Geopolitische Faktoren trugen zur Vorsicht an den Märkten bei, wobei der Ölpreis auf ein fast sechsmonatiges Hoch stieg (Brent-Rohöl stieg um +6,2 % auf knapp unter 117 USD/Barrel).

Unter der Oberfläche des Marktes setzte sich die Rotation fort: Der gleichgewichtete S&P 500 stieg um +1,1 % und übertraf damit den S&P 500 (-0,5 %) bereits die dritte Woche in Folge, und auch defensive Marktsegmente setzten ihren jüngsten Aufschwung bei den Anlegern fort (globale Gesundheitswerte +2,0 %, Basiskonsumgüter +0,6 %, Versorger +0,3 %). US-Aktien schnitten dennoch besser ab als ihre regionalen Pendants: Europa (STOXX 600) gab aufgrund erneuter fiskalischer und politischer Spannungen in Frankreich um -1,4 % nach, Japan (Nikkei 225) brach um -4,0 % ein und die Schwellenländer (EM; MSCI EM) um -2,6 % nachgaben.

Eine Flut von Schlagzeilen setzte den KI-Handel weiterhin unter Druck: Verzögerte Börsengänge im Bereich der KI-Infrastruktur (Nscale, SB Energy) und Engpässe in der Lieferkette wirkten sich auf die Zukunftsprognosen von Halbleiterausrüstern (Lam Research) aus, und Meta schuf eine neue Aktienklasse, um seine KI-Ausgaben zu finanzieren. Trotz der über den Erwartungen liegenden Ergebnisse für das dritte Quartal fiel die Meta-Aktie um -9,0 %, da der Konzern seine Prognose für die Investitionsausgaben (Capex) für 2026 (auf 135–145 Mrd. USD) anhob, in einen negativen freien Cashflow umschwenkte und die Spreads der Credit-Default-Swaps (CDS) Rekordhöhen erreichten, wodurch die zentrale Frage des Marktes deutlich wurde: nicht, ob eine Nachfrage nach KI besteht, sondern ob der zunehmend fremdfinanzierte Ausbau angemessene Renditen generieren kann.

Die anhaltende kritische Betrachtung der KI-Ausgaben überschattete einen soliden Start in die Berichtssaison: Bis Freitag hatten 24 % der S&P-500-Unternehmen ihre Ergebnisse für das dritte Quartal vorgelegt, wobei 83 % der Unternehmen die Gewinnerwartungen pro Aktie übertrafen und die Gesamtgewinne des Index mit +29,5 % im Rahmen der Erwartungen lagen. Die Führungsrolle des Technologiesektors hängt weiterhin davon ab, ob sich seine enormen Investitionen in Renditen umsetzen lassen. Diese Frage spitzt sich in der kommenden Woche zu, wenn die Ergebnisse von 179 S&P-500-Unternehmen, darunter Microsoft, Alphabet und Amazon, zeitgleich mit der geldpolitischen Entscheidung der US-Notenbank (Fed) veröffentlicht werden – ein entscheidender Test sowohl für den KI-Handel als auch für die Zinsaussichten.

Die globalen Aktienmärkte gaben nach, da Anleger bezweifelten, dass die fremdfinanzierten KI-Ausgaben der Hyperscaler angemessene Renditen erzielen können; die Ergebnisse von Microsoft, Alphabet und Amazon werden nun diesen Trend auf die Probe stellen.

Festverzinsliche Wertpapiere

Ein durch KI ausgelöster Aktienausverkauf drückte die Renditen von US-Staatsanleihen innerhalb einer Woche wieder unter 5 %, in der Brent-Rohöl um 6 % stieg und die Renditen 10-jähriger französischer OATs über denen der USA schlossen. Auf Wochenbasis schlossen 10-jährige US-Staatsanleihen 8 Basispunkte (Bp) niedriger bei 4,99 %, und die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen fielen um 8 Bp auf 3,35 % und fungierten als lokaler sicherer Hafen, während britische Staatsanleihen (Gilts) hinterherhinkten: Die Renditen 10-jähriger Gilts sanken nach einem hohen britischen Inflationswert nur um 2 Bp auf 5,36 %.

Der Anstieg der Renditen erfolgte fast ausschließlich am Donnerstag, einem Tag mit Risikoscheu, und nachdem die Ergebnisse von Meta am Mittwochabend eine höhere Untergrenze für die Investitionsausgaben sowie das erste Quartal mit negativem freien Cashflow seit 2012 (dem Jahr des Börsengangs) gezeigt hatten. Die Rendite 10-jähriger Anleihen verzeichnete daraufhin ihren größten Tagesrückgang seit dem Zusammenbruch der Silicon Valley Bank im März 2023 und schloss zum ersten Mal seit Ende September unter 5 %. Die Zinsbewegung erfolgte, obwohl Brent-Rohöl im Laufe der Woche über 115 USD/Barrel notierte und die Inflationszahlen der Vorwoche stärker als erwartet ausfielen.

Die Lage in Frankreich verschlechtert sich weiter: Die Rendite 10-jähriger OATs schloss die Woche zum ersten Mal seit 2002 über 5 %. Der OAT-Bund-Spread weitete sich um 30 Basispunkte auf 167 Basispunkte aus und erreichte damit den höchsten Stand seit der Staatsschuldenkrise in der Eurozone. Moody’s beließ Frankreich – überraschenderweise – bei Aa3 mit negativem Ausblick und wies darauf hin, dass das Rating davon ausgeht, dass Frankreich einen defizitreduzierenden Haushalt für 2027 verabschiedet. Nach unseren Schätzungen benötigt Frankreich eine Konsolidierung in Höhe von rund 150 Mrd. EUR, um den Primärüberschuss von 2 % des BIP zu erreichen, der die Schuldenquote stabil halten würde. Angesichts von 25 Jahren mit Primärdefiziten und geringem politischem Spielraum für Maßnahmen vor den Präsidentschaftswahlen im nächsten Frühjahr ist dies jedoch ein höchst unwahrscheinliches Szenario. Ohne einen konkreten Plan scheint der Weg des geringsten Widerstands darin zu bestehen, dass sich die OAT-Spreads weiter ausweiten.

Angesichts der engen Verflechtung des Bankensektors mit der Solidität des Staates haben die Additional-Tier-1-Anleihen (AT1) französischer Banken erwartungsgemäß begonnen, hinter dem Markt zurückzubleiben. Die AT1-Spreads auf Indexebene erreichten Anfang September ein Allzeittief von 207 Basispunkten und haben sich seitdem auf 270 Basispunkte ausgeweitet, was im historischen Vergleich immer noch eng ist. Frankreich macht 20 % des AT1-Index aus, und Italien sowie Spanien, wo sich die Staatsanleihe-Spreads in Mitleidenschaft ebenfalls ausgeweitet haben, machen weitere 15 % aus. Wir sehen daher erheblichen Spielraum für eine Ausweitung der Spreads, sollte sich die Lage weiter verschlechtern, und haben in unserer Asset-Allokation das AT1-Engagement durch High-Yield-Anleihen (HY) ersetzt, um den hohen Carry zu erhalten und gleichzeitig einer Verschlechterung in Frankreich aus dem Weg zu gehen. 

Bei den AI-Krediten haben sich die CDS-Spreads im gesamten Segment ausgeweitet, wobei sich dieser Trend in der vergangenen Woche beschleunigt hat. Die Spreads der großen Hyperscaler Meta, Alphabet und Amazon weiteten sich um 20–35 Basispunkte aus, während sich die Spreads schwächerer Titel wie Oracle und SpaceX um etwa 100 Basispunkte ausweiteten und spekulative Titel wie CoreWeave nun im Distressed-Bereich liegen.

In Brasilien gewann der amtierende Präsident Lula die Stichwahl am Sonntag mit 51,8 % gegenüber 48,2 % für Flávio Bolsonaro, der in der ersten Runde geführt hatte. Die Märkte hatten einen Sieg von Bolsonaro, der als marktfreundlich galt, eingepreist, sodass wir eine gewisse Ausweitung der Spreads erwarten würden, während der Markt das Ergebnis verarbeitet.

In der vergangenen Woche erzielten US-Staatsanleihen in US-Dollar eine Rendite von 0,3 %, Investment-Grade-Anleihen (IG) 0,1 %, Hochzinsanleihen (HY) blieben unverändert und Schwellenländeranleihen verloren 0,1 %. Die Fed und die EZB halten diese Woche ihre jeweiligen Sitzungen ab, wobei die Marktpreise für beide ähnlich ausfallen: geringe Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung zum jetzigen Zeitpunkt und rund 80 % für Dezember. Für die EZB wird es Lagardes erste Pressekonferenz sein, seit der OAT-Bund-Spread die Marke von 150 Basispunkten überschritten hat; daher werden ihre Äußerungen zu Frankreich genau beobachtet werden.

Die zunehmenden Spannungen bei französischen Staatsanleihen belasten die inländischen Banken. Wir haben unsere Allokation in AT1-Anleihen zugunsten von High-Yield-Anleihen reduziert, wodurch der Carry erhalten bleibt und gleichzeitig das erhebliche Engagement des Index in Frankreich vermieden wird.

Devisen und Rohstoffe

Der US-Dollar gab in der vergangenen Woche leicht nach, was auf eine Verengung der Spreads gegenüber den anderen wichtigen G10-Währungen zurückzuführen ist. Die US-Daten fielen robust aus, insbesondere die PMI-Daten. Das wichtigste Ereignis der kommenden Woche wird die FOMC-Sitzung der Fed sein, bei der erwartet wird, dass die Fed ihren Leitzins unverändert bei 4 % belässt. Der Markt hat eine Zinserhöhung im Dezember mit einer Wahrscheinlichkeit von 85 % eingepreist; sofern es also nicht zu einer überraschenden Zinserhöhung kommt, dürfte der US-Dollar nach der Fed-Sitzung kaum nennenswerte Bewegungen verzeichnen.

Es wird erwartet, dass die EZB bei ihrer Sitzung in dieser Woche die Zinsen unverändert bei 2,5 % belässt. EZB-Präsidentin Lagarde dürfte an ihrer datenabhängigen Haltung festhalten und dabei auf Aufwärtsrisiken für die Inflation aufgrund höherer Ölpreise verweisen. Angesichts der Auswirkungen höherer Energiepreise auf die Handelsbilanz dürfte der EUR kaum von einer deutlich restriktiveren Haltung profitieren. Insgesamt dürfte der EUR angesichts der Ausweitung des OAT-Bund-Spreads weiterhin unter Druck stehen.

Das GBP ist in der kommenden Woche aufgrund des Haushaltsplans am Mittwoch und der Sitzung der Bank of England (BoE) am Donnerstag erheblichen Schlagzeilenrisiken ausgesetzt. Die BoE dürfte die Zinsen um 25 Basispunkte anheben, was bereits eingepreist ist. Die Erwartungen für den Endzinssatz liegen weiterhin bei rund 4,75 %, was die BoE für überzogen hält. Insgesamt ist die Hürde für eine weitere Outperformance des GBP recht hoch.

Gold notierte schwächer bei 4.000 USD pro Unze, was eine Konsolidierung aufgrund erhöhter Risikoaversion und höherer Betas am Aktienmarkt widerspiegelt. Die Renditen 10-jähriger TIPS fielen um rund 30 Basispunkte, was vor dem Hintergrund stabiler ETF-Zuflüsse fundamental stützend wirken dürfte. Dies lässt nur ein begrenztes Abwärtspotenzial gegenüber den aktuellen Niveaus zu.

Der Dollar gab trotz robuster US-Daten leicht nach, und da sowohl die Fed als auch die EZB ihre Zinsen diese Woche voraussichtlich unverändert lassen werden, ist weder beim USD noch beim EUR, der durch größere OAT-Bund-Spreads belastet wird, mit einer starken Bewegung zu rechnen.

Die hierin geäußerten Meinungen entsprechen dem Stand vom 26. Oktober 2026 und können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Der Leser sollte sich nicht auf diese Informationen als Analyse oder Anlageberatung in Bezug auf einen bestimmten Fonds, eine bestimmte Strategie oder ein bestimmtes Wertpapier verlassen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für aktuelle oder zukünftige Ergebnisse. Etwaige Prognosen, Vorhersagen oder Zielvorgaben, sofern vorhanden, dienen lediglich als Anhaltspunkt und sind in keiner Weise garantiert.