UBP Weekly View — As eleições intercalares nos EUA abalam o mercado da IA e desencadeiam uma fuga para ativos de refúgio

Os mercados acionistas globais registaram uma queda acentuada, uma vez que a vitória esmagadora dos democratas nas eleições intercalares suscitou receios de que a regulamentação pudesse abrandar a expansão dos centros de dados de IA, afetando mais fortemente os setores da tecnologia e dos semicondutores. As taxas de rendibilidade das obrigações baixaram devido à descida dos preços do petróleo e à onda de vendas no mercado acionista, apesar de o Banco de Inglaterra ter aumentado as suas taxas de juro para 4% e ter dado a entender que poderão seguir-se mais subidas. O dólar americano valorizou-se devido à procura de ativos de refúgio e aos dados sólidos sobre o emprego nos EUA, enquanto o ouro também registou uma subida.

Macroeconomia

Na semana passada, os dados do mercado de trabalho dos EUA revelaram-se mais sólidos do que o esperado, com o número de empregos não agrícolas (NFP) a aumentar em 165 000 e os valores dos dois meses anteriores a serem revistos em alta. O crescimento salarial acelerou ligeiramente, subindo 0,4% em termos mensais e 3,1% em termos anuais, enquanto a taxa de desemprego diminuiu de 4,2% para 4,1%. Por setor, a criação de emprego foi mais forte nos setores dos serviços às empresas e da educação/saúde. A confiança das empresas apresentou resultados mistos na indústria transformadora e diminuiu em relação ao mês anterior no setor dos serviços; no entanto, todos os índices PMI (Índice de Gestores de Compras) e ISM mantêm-se em níveis muito elevados. As encomendas às indústrias dos EUA em setembro revelaram-se muito sólidas, registando um aumento de 1,8% em termos mensais. Por último, a confiança dos consumidores melhorou significativamente, com o índice da Universidade de Michigan a subir de 48 para 51, graças a opiniões mais positivas sobre as finanças pessoais e as perspetivas económicas.

Na zona do euro, o PMI da indústria transformadora (52,7) e o dos serviços (51,7) ficaram abaixo das expectativas e revelaram-se mais fracos do que no mês anterior. As vendas a retalho na zona do euro foram mais fracas do que o esperado, registando uma descida de 0,7% em setembro, uma vez que as restrições relacionadas com a energia pesaram sobre os orçamentos dos consumidores. A estimativa do índice de preços no consumidor (IPC) de outubro registou um aumento de 0,4% em termos mensais e recuperou para 4,0% em termos homólogos, enquanto a inflação subjacente se manteve estável nos 2,5% em termos homólogos.

No Reino Unido, a dinâmica manteve-se positiva, com os valores do PMI da indústria transformadora e dos serviços a ficarem finalmente acima das expectativas. O Banco de Inglaterra (BoE) aumentou a sua taxa de juro de referência em 25 pontos base (pb) para 4,0%. A decisão constituiu um «aumento de tom hawkish», tendo o governador Bailey indicado que poderá ser necessário outro aumento da taxa.

Esta semana, a atenção centrar-se-á nos dados da inflação dos EUA. Espera-se que o IPC de outubro seja moderado, subindo 0,3% em termos mensais e 3,9% em termos homólogos, e que os preços no produtor também sejam publicados; estes deverão aumentar 0,4% em termos mensais e 6,6% em termos homólogos, face aos 6,3% em termos homólogos anteriores.

Passando à Europa, os dados do PIB do Reino Unido relativos ao terceiro trimestre serão a principal publicação: espera-se que o PIB aumente 0,7% em termos trimestrais, na sequência de um crescimento de 0,5% em termos trimestrais no segundo trimestre.

Ações

As ações globais sofreram uma onda de vendas generalizada na semana passada (retorno total do MSCI ACWI de -2,7%, 6,5% abaixo da máxima recente desde o início do ano), culminando várias semanas de rotação setorial que afetou principalmente o setor tecnológico global. 

A onda de vendas foi em grande parte desencadeada pela vitória esmagadora dos Democratas nas eleições intercalares dos EUA e pelas preocupações de que uma regulamentação mais rigorosa pudesse atrasar a construção de centros de dados, aumentar os custos e abrandar os gastos com infraestruturas de inteligência artificial (IA), especialmente porque três estados-chave (Texas, Michigan e Geórgia), que representam 45% da capacidade planeada, passaram para as mãos dos Democratas.

Consequentemente, a onda de vendas da semana manteve-se centrada nas empresas beneficiárias das infraestruturas de IA, em particular as envolvidas em semicondutores, energia, redes e equipamentos de refrigeração, mas a pressão de venda alastrou-se aos mercados globais. A tecnologia (-8,3 %) e a energia (-10,2 %) foram os setores com pior desempenho, tendo este último sido afetado pela queda dos preços do petróleo, num contexto de expectativas de uma potencial desaceleração do conflito com o Irão.

A magnitude da onda de vendas no setor tecnológico foi particularmente marcante: os semicondutores desceram 12% ao longo da semana, incluindo uma queda de quase 10% num único dia – o seu quarto pior desempenho diário em 30 anos. O Nasdaq caiu 4,9%, elevando a sua queda para 13,6% em relação ao seu pico recente, enquanto os semicondutores a nível global se situam agora 28,6% abaixo dos seus máximos. O Japão (-7,0 %) e a Coreia do Sul (-11,7 %) foram particularmente afetados, enquanto a Europa (+0,3 %) se manteve relativamente resiliente.

O mercado também incorporou rapidamente os potenciais benefícios de uma regulamentação mais rigorosa para os operadores estabelecidos, com os «hyperscalers» a registarem ganhos ao longo da semana. As restrições impostas pela regulamentação à nova capacidade de computação poderão favorecer os operadores existentes, uma vez que é menos provável que a capacidade já autorizada seja afetada.

Entretanto, as preocupações com o financiamento também se intensificaram, uma vez que a Oracle anunciou 20 mil milhões de dólares em financiamento por dívida e capital próprio, enquanto a Amazon divulgou uma linha de crédito de 80 mil milhões de dólares para fornecedores, destacando as enormes necessidades de capital do ciclo de investimento em IA. O prospeto de OPI revisto da Anthropic, apresentado a 2 de novembro, revelou cerca de 895 mil milhões de dólares em compromissos futuros de infraestruturas e computação. A OPI da empresa poderá constituir um importante teste ao apetite dos investidores pelo financiamento de infraestruturas de IA.

Olhando para o futuro, os dados sobre a inflação nos EUA e os resultados da CoreWeave, o exemplo emblemático do «neocloud», serão acompanhados de perto. Embora as valorizações do mercado e das empresas tecnológicas tenham caído acentuadamente, acreditamos que os mercados irão analisar cada vez mais o potencial impacto negativo dos atrasos na despesa em infraestruturas sobre o crescimento futuro dos lucros, dado que os investimentos relacionados com a IA têm sido um dos principais motores do crescimento dos lucros dos índices nos últimos três anos e que o pico de crescimento dos lucros parece já ter ficado para trás.

Na sequência da magnitude e da velocidade da recente turbulência, reduzimos a nossa cobertura no setor tecnológico, mantendo simultaneamente a nossa posição neutra em relação às ações globais. Rebaixámos a classificação do setor da saúde para 2/5 (de 3/5) na sequência do seu forte desempenho em outubro (+11%), uma vez que as avaliações se tornaram cada vez mais esticadas. Embora os fundamentos continuem favoráveis, a recente reavaliação reduziu o atrativo do setor em termos de risco/recompensa, levando-nos a realizar lucros. Uma rotação contínua para fora das ações relacionadas com a IA continua a ser o principal risco de alta para a nossa postura cautelosa.

O setor tecnológico liderou uma onda de vendas nos mercados acionistas globais na semana passada, uma vez que a vitória esmagadora dos Democratas nas eleições intercalares suscitou receios de que a regulamentação pudesse abrandar a expansão dos centros de dados de IA.

Renda fixa

Os títulos do Tesouro a 10 anos subiram 7 pontos base para 4,86%, os Bunds acompanharam o movimento, terminando a semana em 3,25%, e os gilts subiram quase o dobro, para 5,15%, na semana em que o Banco de Inglaterra (BoE) subiu as taxas pela primeira vez desde agosto de 2023. O petróleo impulsionou a fase inicial do movimento, caindo quase 20% até quarta-feira devido às esperanças de um acordo com Teerão, embora tenha recuperado no final da semana, na sequência de uma série de incidentes com petroleiros perto do Estreito de Ormuz.

A quinta-feira marcou o pior dia para o S&P 500 desde a onda de vendas do «Dia da Libertação», em abril de 2025, com o índice dos semicondutores a registar uma queda de dois dígitos devido aos receios de que um Congresso democrata e um governador eleito democrata no Texas venham a abrandar a expansão dos centros de dados. Liderados pelos títulos de curto prazo, os rendimentos dos títulos do Tesouro caíram até 12 pontos base, atingindo o seu nível mais baixo desde o início de setembro. Na sexta-feira, verificou-se uma ligeira recuperação, uma vez que os dados sólidos sobre o emprego e a queda do desemprego lembraram ao mercado que a economia dos EUA continua em forte expansão.

O Banco de Inglaterra (BoE) aumentou as suas taxas de juro em 25 pontos base, para 4%, numa votação de 8 a 1, sendo que o único dissidente defendia um aumento de 50 pontos base. A ata da reunião continua a mostrar indícios limitados de efeitos de segunda ordem da inflação, e o governador Bailey confirmou isso mesmo; no entanto, o seu argumento baseou-se na magnitude do choque, e não em quaisquer sinais de que este se estivesse a alastrar, com o BoE a prever agora que a inflação atinja um pico próximo dos 4,9% no segundo trimestre de 2027.

O diferencial OAT–Bund (França–Alemanha) a 10 anos estreitou-se ao longo de uma semana que, noutros tempos, o teria alargado. A Assembleia Nacional francesa rejeitou na quarta-feira a parte relativa às receitas do orçamento de 2027 por 458 votos a zero, mas o diferencial fechou a semana em 150 pontos base, abaixo dos 165 pontos base registados no final de outubro. A nossa opinião continua a ser de que os mercados, em algum momento, voltarão a centrar a sua atenção na França e que o diferencial OAT–Bund ainda não atingiu o seu pico.

No que diz respeito às hiperescaladoras, que destacámos na semana passada depois de a S&P ter revisto para negativo a perspetiva do rating AA- da Meta, a própria Meta testou o mercado com uma emissão de obrigações no valor de 15 mil milhões de dólares na terça-feira e outra de 9 mil milhões de euros na quarta-feira (a sua estreia no mercado do euro). Ambas registaram uma forte procura, tendo a emissão em euros atraído a maior carteira de ordens de sempre para um título de dívida corporativa na Europa (superando os 31 mil milhões de euros da AB InBev em 2016). A obrigação da Meta a 30 anos em dólares foi cotada a 220 pontos base acima dos títulos do Tesouro, com um cupão de 7,50%, cerca de 100 pontos base acima de uma obrigação comparável no início do ano. As obrigações das grandes empresas tecnológicas apresentam agora o seu maior prémio em relação ao mercado mais alargado de título com notação de investimento (IG) desde 2003, e continuamos a considerar atraente a dívida das «hyperscalers» de maior qualidade.

Em dólares, os títulos do Tesouro e os de grau de investimento (IG) registaram um retorno de 0,3% na semana, os de alto rendimento (HY) e dos mercados emergentes (EM) de 0,4% e as obrigações de capital adicional de nível 1 (AT1) de 0,6%.

As taxas de rendibilidade das obrigações caíram esta semana devido à descida do preço do petróleo e a uma forte onda de vendas no mercado acionista, apesar do aumento da taxa de juro pelo Banco de Inglaterra, enquanto os retornos do crédito foram modestamente positivos.

Câmbios e Matérias-primas

Na semana passada, o Índice do Dólar dos EUA (DXY) subiu cerca de 1% na sequência das eleições intercalares nos EUA. A valorização do dólar refletiu o aumento da aversão ao risco e o dólar apresentou um desempenho superior, em linha com um comportamento típico dos ativos considerados portos seguros. Os dados do NFP dos EUA relativos a outubro também ficaram bem acima das expectativas, não dando motivos para que o dólar enfraquecesse de forma agressiva no curto prazo. Há poucas publicações de dados importantes na próxima semana: os dados do IPC relativos a outubro não serão publicados, uma vez que o efeito de base não foi calculado devido ao encerramento do governo em outubro de 2025. O contexto fundamental para o dólar americano continua favorável, dados os elevados níveis de carry no curto prazo e os efeitos positivos dos termos de troca decorrentes dos preços mais elevados da energia.

O Banco de Inglaterra (BoE) aumentou as suas taxas em 25 pontos base na semana passada, elevando a taxa de referência para 4%. O aumento das taxas já estava descontado; no entanto, o Comité de Política Monetária (MPC) emitiu orientações hawkish, referindo a possibilidade de novos aumentos das taxas nos próximos meses. As expectativas quanto à taxa terminal, em torno dos 4,70%, mantiveram-se praticamente inalteradas, o que demonstra que o mercado antecipa mais 70 pontos base de subidas das taxas do BoE ao longo do próximo ano. Revimos as nossas previsões para a libra esterlina (GBP), uma vez que esta moeda apresenta um perfil ligeiramente mais forte no curto prazo. Há poucos dados importantes do Reino Unido a serem divulgados na próxima semana.

O euro foi negociado ligeiramente em baixa na semana passada, apesar de uma contração modesta nos spreads entre as OAT e os Bunds. A presidente do BCE, Lagarde, deverá deixar o cargo no primeiro trimestre de 2027 e existem apenas dois potenciais candidatos para a substituir – Klaus Knot e Pablo Hernandez de Cos. Knot afirmou numa entrevista ao Financial Times que não hesitaria em agir para combater uma nova crise da dívida na zona euro. Há poucos dados importantes a serem divulgados na próxima semana e o par EUR/USD deverá ser negociado em função da evolução do dólar americano.

Numa medida amplamente antecipada, o Banco Central da Austrália (RBA) aumentou as suas taxas para 4,85%. O AUD registou um desempenho inferior após a decisão, à medida que o mercado passou a precificar reduções das taxas até ao quarto trimestre de 2027. Mantemos uma postura cautelosa em relação ao AUD no curto prazo.

O ouro subiu cerca de 4% na semana passada, apresentando uma importante quebra técnica em alta. A subida do ouro coincidiu com uma queda nos preços da energia e nos rendimentos dos TIPS a 10 anos dos EUA. É provável que o ouro evolua lateralmente nas próximas semanas, até que os bancos centrais possam esclarecer as expectativas quanto à taxa terminal, o que, por sua vez, deverá depender da evolução dos preços do petróleo e da energia.

O dólar norte-americano valorizou-se na semana passada, seguindo o clássico padrão de moeda de refúgio, após as eleições intercalares nos EUA e na sequência dos sólidos dados sobre o emprego de outubro, do elevado carry no segmento de curto prazo e dos ganhos nos termos de troca impulsionados pelos preços da energia.