UBP Weekly View - I rendimenti raggiungono i massimi degli ultimi decenni, ma i titoli azionari tengono bene

I rendimenti a lungo termine hanno raggiunto i massimi degli ultimi decenni, poiché i dati positivi provenienti dagli Stati Uniti e i prezzi elevati dell’energia hanno rafforzato le aspettative di un ulteriore aumento dei tassi da parte della Federal Reserve (Fed).

Ciononostante, i mercati azionari globali hanno dimostrato resilienza, poiché il rinnovato entusiasmo per il settore tecnologico e l’intelligenza artificiale (IA) ha controbilanciato la pressione sui settori sensibili ai tassi. Il dollaro ha registrato un leggero rialzo, ma è rimasto indietro rispetto all’aumento dei rendimenti, lasciando spazio a un recupero, mentre l’oro è rimasto all’interno di un intervallo ristretto, sempre più slegato dai tassi reali. Con i dati sull’inflazione e sull’occupazione attesi questa settimana, il petrolio e i rendimenti rimarranno i principali fattori determinanti dell’andamento del mercato.

Macroeconomia

Nell’ultima settimana, i dati statunitensi hanno continuato a indicare investimenti sostenuti e un contesto economico favorevole. Gli indici dei responsabili degli acquisti (PMI) sia del settore manifatturiero che dei servizi hanno registrato un ulteriore aumento rispetto al mese precedente, con il PMI dei servizi che ha raggiunto il livello molto elevato di 58,7. Entrambi gli indici sono stati trainati da un’attività più sostenuta e da un aumento dei nuovi ordini, ma hanno anche rispecchiato un aumento dei prezzi. Parallelamente, gli ordini di base relativi ai beni strumentali hanno registrato un forte rimbalzo, confermando la solidità del ciclo degli investimenti. La stima definitiva dell’indice di fiducia dei consumatori del Michigan per settembre è risultata meno negativa del previsto, pur registrando comunque un calo rispetto al mese precedente. I consumatori statunitensi hanno continuato a mostrare preoccupazione per la propria situazione finanziaria, le condizioni economiche e le aspettative di inflazione, che continuano a crescere.

Nell’eurozona, la fiducia delle imprese è risultata migliore del previsto, con un forte rimbalzo nel settore dei servizi grazie all’aumento dei nuovi contratti. La fiducia nel settore manifatturiero è rimasta stabile; tuttavia, la stima preliminare è diminuita per la Francia ed è aumentata per la Germania. Il credito ha mantenuto un andamento positivo ad agosto, con un aumento del 3,6% su base annua, suggerendo che la politica monetaria non è ancora restrittiva.

Nel Regno Unito, la fiducia delle imprese ha registrato un andamento misto: si è osservato un leggero aumento nel settore manifatturiero, mentre la fiducia si è leggermente indebolita nei servizi a causa della domanda interna contenuta.

In Svizzera, la Banca nazionale svizzera (BNS) ha lasciato invariati i tassi di riferimento, ma ha rivisto leggermente al rialzo le previsioni sull’inflazione. La Norges Bank ha aumentato i tassi di 25 punti base (pb) al 4,50%, con una visione restrittiva sull’inflazione.

Questa settimana l’attenzione sarà concentrata principalmente sui dati sull’occupazione negli Stati Uniti: l’indagine JOLTS dovrebbe risultare sostanzialmente stabile rispetto al mese precedente, mentre l’indagine ADP dovrebbe registrare un rimbalzo a 70.000 unità dopo le 38.000 del mese precedente. Il consenso prevede che l’occupazione non agricola (NFP) rallenti a 90.000 unità a settembre, dopo le 162.000 di agosto, ma il tasso di disoccupazione dovrebbe rimanere stabile al 4,1%, così come il trend della crescita salariale al 3,1% su base annua. Parallelamente, l’indice ISM manifatturiero dovrebbe registrare un leggero aumento, mentre sia l’indice ISM che il PMI definitivo dovrebbero indicare un forte aumento dei prezzi. Saranno pubblicati i dati relativi alla spesa per i consumi personali (PCE) di base per agosto, per i quali è previsto un aumento dello 0,3% su base mensile, dopo lo 0,2% del mese precedente, mentre il trend annuale dovrebbe rimanere stabile al 3,3% su base annua.

Nell’eurozona, l’attenzione sarà concentrata sulla stima dell’inflazione di settembre: è previsto un aumento dello 0,5% su base mensile, che riflette i prezzi più elevati dell’energia, il che dovrebbe spingere l’inflazione annuale al 3,7% su base annua, dopo il 3,2% del mese precedente. Verranno pubblicati i dati definitivi del PMI insieme agli indici di fiducia della Commissione europea per l’industria, i servizi e i consumatori.

In Cina, il PMI manifatturiero dovrebbe registrare un leggero miglioramento a 50,1 (da 49,8), mentre l’indice PMI dei servizi rimarrà probabilmente al di sotto di 50.

Azioni

I mercati azionari globali hanno dato prova di resilienza la scorsa settimana (rendimento totale MSCI ACWI +1,0%), registrando un rialzo nonostante il forte aumento dei rendimenti a lungo termine. Il rinnovato interesse per il settore tecnologico globale (+3,3%, il migliore in termini di performance) e il calo dei prezzi del petrolio registrato a fine settimana, sulla scia di una potenziale riapertura dello Stretto di Hormuz, hanno attenuato i timori inflazionistici e migliorato il sentiment di mercato.

Gli indici a forte componente tecnologica hanno guidato i rialzi della settimana: il Nasdaq 100 negli Stati Uniti ha guadagnato il +3,3%, il KOSPI sudcoreano è salito del +2,7% e il Nikkei 225 giapponese del +2,1%; al contrario, l’Europa è rimasta indietro con un +0,5% (STOXX Europe 600). La domanda degli investitori per i titoli legati all’IA è tornata a crescere bruscamente quando l’agente di IA di Meta, “Muse”, è diventato l’app più scaricata, facendo salire le azioni della più grande società di social media al mondo del +13% nel corso della settimana. La potenziale adozione su larga scala degli agenti di IA personali ha fornito un’ulteriore giustificazione alla portata degli investimenti nelle infrastrutture di IA, che i mercati avevano messo in discussione di recente, oltre ad aprire una nuova e concreta via di monetizzazione attraverso il segmento dei consumatori. Il rinnovato entusiasmo ha portato il settore dell’IA a registrare un rialzo, compresi i semiconduttori globali (+3,7%) e i Magnifici 7 (+3,1%).

Anche i tassi di interesse hanno rappresentato una forza dominante nel corso della settimana, con i rendimenti dei titoli del Tesoro USA a 10 anni che hanno raggiunto un massimo intrasettimanale del 5,22% (il livello più alto degli ultimi 19 anni), spinti dai solidi dati economici statunitensi, dalla domanda debole in un’asta del Tesoro e dai prezzi dell’energia stabili. Sebbene i settori proxy obbligazionari abbiano registrato un calo di conseguenza (servizi di pubblica utilità globali -2,4%, settore immobiliare -1,1%), il fatto che i mercati azionari nel complesso siano stati in grado di assorbire l’impennata dei rendimenti è stata la caratteristica più rilevante della settimana e testimonia la forza sottostante degli utili e del contesto economico.

I mercati azionari globali continuano a mostrare la resilienza prevista dalla nostra House View. Tuttavia, il persistere dei rendimenti a lungo termine a livelli elevati è uno dei rischi chiave che stiamo monitorando. Nella settimana a venire, i principali dati macroeconomici statunitensi (inflazione (PCE), occupazione), insieme all’andamento dei prezzi del petrolio e dei rendimenti, saranno i fattori chiave che determineranno il sentiment e l’andamento del mercato.

I titoli azionari hanno assorbito l’aumento dei rendimenti dei titoli di Stato statunitensi a 10 anni, che hanno toccato il massimo degli ultimi 19 anni, con perdite limitate ai titoli obbligazionari proxy, a testimonianza della solidità degli utili e dei fondamentali economici.

Reddito fisso

I rendimenti dei mercati sviluppati hanno subito un’altra ondata di vendite, raggiungendo diversi massimi pluridecennali mentre le curve si sono irripidite in senso ribassista (ciò si verifica quando i rendimenti a più lunga scadenza aumentano più di quelli a breve termine). Per quanto riguarda i titoli del Tesoro, il rendimento dei titoli a 10 anni è ora al 5,20% e quello dei titoli a 30 anni al 5,50%, entrambi a livelli che non si vedevano dalla crisi finanziaria globale (GFC); ciò ha spinto i tassi ipotecari statunitensi oltre il 7,0%.

Mercoledì si è registrato il movimento più significativo della settimana: i tassi stavano già salendo prima dell’apertura dei mercati a causa dell’aumento dei prezzi del petrolio, ma i dati preliminari dei PMI di settembre hanno rappresentato l’evento principale. Un’asta deludente dei titoli a 5 anni, tenutasi nel pomeriggio e conclusasi con un tasso superiore al 5% – il più alto dal 2006 – ha aggravato l’ondata di vendite. Alla fine della scorsa settimana i mercati avevano scontato una probabilità del 70% di un rialzo dei tassi da parte della Fed a ottobre (in aumento dal 50%), mentre il riacquisto di giovedì, che ha assorbito solo 4,1 miliardi di dollari su un massimo di 6 miliardi, ha finora avuto un effetto limitato sul segmento a lungo termine.

I Bund hanno raggiunto il massimo degli ultimi 17 anni al 3,63%, ma fino a lunedì hanno registrato un rialzo di soli 10 punti base (la metà dell’andamento dei Treasury), mentre lo spread Francia-Germania continua ad ampliarsi (ora a 110 punti base). I gilt non hanno toccato nuovi massimi, lasciando il titolo a 10 anni con un premio di 20 punti base rispetto ai Treasury, il livello più basso dall’inizio dell’anno. I mercati stanno ora scontando una probabilità dell’87% di un rialzo dei tassi da parte della Banca d’Inghilterra (BoE) a novembre.

Durante il fine settimana gli Stati Uniti hanno respinto l’offerta dell’Iran di riaprire lo Stretto di Hormuz entro sette giorni in cambio della revoca del blocco navale, della fine della guerra economica e dello sblocco dei beni congelati. Lunedì mattina il greggio Brent ha sfiorato i 108 USD al barile (/bbl), ma per i tassi il greggio non è l’unico fattore da considerare. La scorsa settimana il presidente Trump ha avanzato l’ipotesi di un divieto sulle esportazioni statunitensi di gasolio, l’Ucraina ha continuato a colpire raffinerie nel cuore della Russia e il traffico attraverso lo Stretto di Ormuz è rimasto ostacolato, il che ha spinto il premio del gasolio europeo rispetto al Brent al livello record di 95 USD/bbl.

I tassi elevati non stanno ostacolando la spinta verso l’intelligenza artificiale, che ora è entrata su larga scala nel segmento high yield. La scorsa settimana SoftBank ha raccolto 11 miliardi di USD in dollari statunitensi ed euro, la più grande emissione di obbligazioni societarie ad alto rendimento (HY) mai registrata, per finanziare un impegno di 65 miliardi di USD a favore di OpenAI che porta la sua quota di partecipazione a circa il 13%. Sul fronte dell’investment grade (IG), le emissioni obbligazionarie degli hyperscaler hanno superato i 200 miliardi di USD, creando concorrenza ai titoli del Tesoro sul segmento a lungo termine.

Gli spread creditizi si sono ampliati in modo selettivo: il segmento high yield (HY) ha ceduto 20 punti base e le obbligazioni Additional Tier 1 (AT1) 15 punti base, contro i 5 punti base per l’IG e i 2 punti base per i mercati emergenti. L’aumento dei tassi e l’allargamento degli spread hanno determinato rendimenti negativi su tutta la linea: titoli del Tesoro -0,3%, IG e AT1 -0,6%, HY -0,9% ed EM -1,3%. I rendimenti complessivi si attestano a livelli interessanti, con l’IG in USD al 5,7%, quelli dei titoli HY ora all’8,0% e quelli degli AT1 e dei mercati emergenti rispettivamente al 7,0% e al 7,2%, mentre i titoli IG in euro si attestano al 4,2%, quelli HY al 6,3% e gli AT1 al 5,9%.

I rendimenti a lungo termine sono aumentati più rapidamente di quelli a breve termine, spingendo i rendimenti dei Treasury a livelli che non si vedevano dalla crisi finanziaria globale, poiché i mercati scontano sempre più un aumento dei tassi da parte della Fed a ottobre.

Forex e materie prime

La scorsa settimana, il dollaro USA ha registrato un leggero rialzo rispetto alla maggior parte delle valute del G10. L’indice del dollaro USA (DXY) è salito a livelli superiori a 101, il massimo dalla fine di luglio.

L’apprezzamento del dollaro è stato modesto rispetto all’aumento dei rendimenti a lungo termine. Nella prossima settimana sono previsti due dati chiave rilevanti per il dollaro: la pubblicazione dei dati PCE mercoledì e dei dati NFP venerdì. I dati sull’inflazione sono più importanti, data l’attenzione della Fed all’inflazione; se il dato PCE su base mensile dovesse risultare superiore alle aspettative, ciò dovrebbe dare ai mercati spazio per scontare in misura crescente un rialzo dei tassi da parte della Fed a ottobre, fornendo così una spinta al dollaro statunitense.

La scorsa settimana, la coppia EUR/USD è scesa a livelli appena inferiori a 1,14, riflettendo l’andamento dello spread dei tassi e i forti aumenti dei rendimenti a lungo termine negli Stati Uniti. L’indice DXY viene scambiato al di sotto sia degli swap su indici overnight (OIS) a un anno che a due anni, il che suggerisce che nel breve termine potrebbero esserci ulteriori ribassi per la coppia EUR/USD. L’evento di rischio principale per l’euro nella prossima settimana è la pubblicazione dei dati sull’IPC di settembre, che dovrebbero attestarsi al 3,6% su base annua (dato complessivo) e al 2,5% su base annua (dato core). Nel complesso, prevediamo che nel breve termine la coppia EUR/USD dovrebbe oscillare nella fascia inferiore dei suoi recenti intervalli di negoziazione.

La coppia AUD/USD è scesa la scorsa settimana a livelli intorno a 0,7020; il movimento al ribasso ha rispecchiato una modesta debolezza dell’AUD e un apprezzamento del dollaro USA. Si prevede che questa settimana la Reserve Bank of Australia (RBA) aumenti il tasso di riferimento di 25 punti base al 4,60%, un evento già scontato dal mercato con una probabilità del 90%. Il governatore della RBA Bullock ha lasciato aperta la possibilità di ulteriori inasprimenti dall’ultimo aumento dei tassi da parte del Comitato di politica monetaria (MPC) della banca, avvenuto a maggio. Un aumento dei tassi al 4,60% conferirebbe all’AUD il profilo di carry nominale più elevato del G10, limitando i rischi al ribasso per l’AUD, indipendentemente dall’andamento del dollaro statunitense.

Nella riunione del 24 settembre, la Banca nazionale svizzera (SNB) ha lasciato il tasso sui depositi allo 0,00%, come ampiamente previsto. La previsione condizionata di inflazione della SNB è leggermente aumentata; tuttavia, l’adeguamento non è stato sufficiente a convincere i mercati che la SNB potesse aumentare i tassi oltre le recenti aspettative. Gli swap SARON a due anni hanno scontato poco più di due aumenti dei tassi da 25 punti base, il che è coerente con la previsione condizionata aggiornata dell’inflazione della BNS, pari allo 0,7% per il 2026 e allo 0,8% sia per il 2027 che per il 2028.  Il principale rischio legato agli eventi per il CHF nella prossima settimana è la pubblicazione dei dati sull’IPC di settembre, che dovrebbero attestarsi all’1,0% su base annua (complessivo) e allo 0,5% su base annua (core). È improbabile che i dati abbiano un impatto significativo sui mercati, data la posizione accomodante della BNS sui tassi.

La scorsa settimana l’oro è stato scambiato a livelli intorno ai 4.300 USD per oncia. Il ristretto intervallo di oscillazione è interessante perché sembra che l’oro abbia continuato a decorrelarsi dai rendimenti dei TIPS statunitensi a 10 anni, che sono saliti a livelli superiori al 2,80%. Questa chiara decorrelazione dimostra che l’oro viene sempre più negoziato indipendentemente dagli sviluppi della politica monetaria, riflettendo una solida domanda sottostante sia da parte delle banche centrali che degli investitori al dettaglio e istituzionali. Gli eventi principali di questa settimana dovrebbero essere i dati sul PCE, che non dovrebbero avere un impatto significativo sull’oro. Nel complesso, gli investitori dovrebbero aspettarsi un andamento dei prezzi entro un intervallo ristretto, fino a quando i mercati non avranno maggiore chiarezza sul punto di arrivo del ciclo di inasprimento della Fed.

Il dollaro sta registrando un leggero rialzo, ma resta in ritardo rispetto all’impennata dei rendimenti a lungo termine; un dato PCE in forte crescita mercoledì potrebbe dargli spazio per recuperare terreno.

Le opinioni qui espresse sono valide alla data del 28 settembre 2026 e sono soggette a modifiche senza preavviso. Il lettore non deve considerare queste informazioni come una ricerca o una consulenza in materia di investimenti relativa a un determinato fondo, strategia o titolo. I rendimenti passati non sono indicativi dei risultati attuali o futuri. Eventuali previsioni, proiezioni o obiettivi, ove forniti, sono puramente indicativi e non sono in alcun modo garantiti.