Les marchés boursiers mondiaux ont reculé, les valeurs technologiques ayant été frappées par une forte vague de ventes liée à l'intelligence artificielle, tandis que la flambée des cours du pétrole et la hausse de l'inflation aux États-Unis ont relancé le débat sur les hausses de taux à l'approche de la réunion de la Réserve fédérale américaine (Fed). Les bons du Trésor américain ont servi de valeur refuge et le dollar s'est maintenu à un niveau élevé, l'euro étant pénalisé par l'élargissement des écarts de rendement français.

Macroéconomie

La hausse du prix du pétrole se répercute-t-elle sur les prix à la consommation aux États-Unis ? Pour faire simple, oui : une hausse de 9,1 % du prix de l’essence a contribué pour plus de la moitié à la hausse mensuelle de 0,6 % enregistrée en septembre, faisant passer l’inflation annuelle de 3,4 % à 3,7 %. La question la plus épineuse est de savoir si cette hausse se répercute sur les prix sous-jacents, qui excluent les produits alimentaires et l’énergie et qui ont augmenté de 0,3 % pour le deuxième mois consécutif, dépassant les prévisions et portant le taux annuel à 2,6 %.

La réponse est toutefois plus nuancée. Le logement – qui dépend très peu des prix du pétrole – représente environ la moitié de la hausse de l’inflation sous-jacente. Les tarifs aériens, qui constituent un canal plus direct puisque leurs prix sont indexés sur le coût du kérosène, ont augmenté de 1,2 % sur le mois et de 22 % sur l’année. La situation des biens « sous-jacente », en hausse de 0,3 %, est plus floue : le raffermissement des prix des voitures d’occasion, des articles de loisirs et des vêtements pourrait refléter les coûts de transport, les prix à la production dans les secteurs du transport et de l’entreposage ayant progressé de 16 % sur l’année, un rythme comparable à celui observé lors de la crise d’approvisionnement de 2022. Le pétrole reste donc le principal moteur de l’inflation globale, mais il nous faut davantage d’éléments pour confirmer que la hausse des prix de l’énergie se répercute sur les biens de base.

De plus, la demande ne faiblit pas : les ventes au détail ont progressé de 0,8 %, même si cette hausse n’a été que de 0,2 % hors stations-service ; un mois de septembre solide permet tout de même de maintenir la consommation du troisième trimestre à un niveau élevé. La combinaison de prix sous-jacents tenaces et d’une dépense résiliente abaisse le seuil nécessaire à une hausse des taux en octobre, une mesure que les marchés continuent de considérer comme peu probable.

Dans la zone euro, les chiffres définitifs ont confirmé une inflation de 3,8 % en septembre et une inflation sous-jacente de 2,5 %. Les dépenses liées aux vacances ont tiré vers le haut le secteur des services et celles liées à l’habillement ont soutenu les biens sous-jacents, mais il y a encore peu de signes indiquant que le choc énergétique se propage. Le secteur industriel semble plus affaibli, avec une production en baisse de 0,5 % en août – un troisième recul mensuel consécutif –, ce qui met les données concrètes en contradiction avec les enquêtes de conjoncture très optimistes.

Vendredi sera le jour charnière de la semaine, avec la publication des indices préliminaires des directeurs d’achat (PMI) des deux côtés de l’Atlantique. Aux États-Unis, les indicateurs de prix du PMI et les anticipations d’inflation des ménages de l’université du Michigan montreront dans quelle mesure la hausse du prix du pétrole s’est répercutée. Dans la zone euro, les enquêtes de conjoncture devraient faire preuve de résilience, malgré les vents contraires liés aux prix de l’énergie. Le Royaume-Uni publiera mardi les chiffres du marché du travail et mercredi les données sur l’inflation. Vendredi, Moody’s doit réexaminer la note Aa3 de la France ; une dégradation priverait le pays de la note « double A » attribuée par l’une des trois grandes agences.

Actions

Les actions mondiales ont reculé (indice MSCI ACWI total return : -1,6 %) au cours d’une semaine marquée par une forte correction dans le secteur de l’intelligence artificielle et une nouvelle flambée des cours du pétrole, qui a alimenté une fuite vers les valeurs refuges et une baisse des rendements à long terme. La vague de ventes a été concentrée et la rotation très marquée : le Nasdaq 100 a chuté de -5,5 %, l’indice sud-coréen KOSPI de -14,5 % et le secteur technologique mondial de -7,4 % (la plus mauvaise performance), tandis que l’Europe (STOXX 600) a progressé de +2,1 %, le Dow Jones de +0,7 % et les biens de consommation de base mondiaux de +5,4 % (la meilleure performance).

L’IA était au cœur des inquiétudes des investisseurs. Le secteur mondial des semi-conducteurs a poursuivi sa récente série de baisses, enregistrant désormais une chute de -13,6 % sur huit séances consécutives – la plus forte baisse sur huit séances depuis 2008 –, les valeurs du secteur de la mémoire étant pénalisées par l’augmentation de la capacité de production chinoise de puces mémoire et par des doutes quant à leur pouvoir de fixation des prix. À cela s’est ajouté le ralentissement de la croissance séquentielle du chiffre d’affaires annoncé par Anthropic (T3 : +46 % en glissement trimestriel contre +143 % au T2), ce qui a semé le doute quant aux valorisations élevées du secteur de l’IA ; enfin, les rendements des titres de dette émis par CoreWeave, figure de proue des « néoclouds » spécialisés dans l’IA, ont atteint des niveaux alarmants après que cette société, déjà lourdement endettée, a, selon certaines informations, envisagé de se financer sur les marchés obligataires « investment grade » (IG).

Les données macroéconomiques n’ont guère apporté de répit, l’inflation américaine de septembre s’étant révélée plus forte que prévu, ravivant ainsi les anticipations de hausse des taux. Dans ce contexte, la saison des résultats du troisième trimestre s’est ouverte sur des rapports des grandes banques américaines faisant état d’une activité sous-jacente stable et de dépenses des consommateurs et des entreprises toujours résilientes. Pour le trimestre, les investisseurs s’attendent à une croissance du BPA de +29 % (S&P 500), tirée par les secteurs de l’énergie (+127,6 %) et de la technologie (+65,1 %).

La semaine dernière a illustré la fragilité que notre « House View » d’octobre avait mise en évidence : un marché dont le leadership s’était réduit à une poignée de titres liés à l’IA, le rendant vulnérable à une réévaluation de ce mouvement. Le leadership du secteur technologique ne pouvant se maintenir que tant que les résultats sont au rendez-vous, les résultats des méga-capitalisations attendus au cours des deux prochaines semaines constitueront un test décisif pour les marchés. Au cours de la semaine à venir, deux des « Magnificent 7 » publieront leurs résultats (Meta, Tesla), ainsi que 77 autres composantes de l’indice de référence américain.

Les actions mondiales ont chuté la semaine dernière, les titres liés à l’IA ayant entraîné une forte vague de ventes, tandis que le secteur des semi-conducteurs a connu sa pire série de baisses depuis 2008, sur fond de doutes concernant les valorisations.

Rendement fixe

Les bons du Trésor américain ont connu leur meilleure semaine depuis le début du conflit avec l’Iran : le rendement à 10 ans a reculé de 17 points de base (pb) à 5,07 %, malgré un bref pic lorsque les chiffres de l’inflation publiés mercredi se sont révélés supérieurs aux prévisions. Les Bunds ont reculé de 5 pb à 3,43 % et les gilts de 7 pb à 5,37 %.

Le Brent a progressé de 5 % pour s’établir à près de 110 dollars le baril – son plus haut niveau de clôture depuis mai – alors que les attaques contre le trafic maritime dans le détroit d’Ormuz et contre des cibles pétrolières saoudiennes s’intensifiaient. Les bons du Trésor américain ont servi de valeur refuge lorsque la vague de ventes massives des actions liées à l’IA s’est étendue aux obligations des sociétés d’infrastructure d’IA les plus endettées. Le CDS de Neocloud CoreWeave a dépassé les 1 000 points de base (seuil de détresse), tandis que celui d’Oracle, le plus faible parmi les grands acteurs, a doublé cette année pour atteindre 300 points de base.

Les responsables de la Fed étaient en désaccord sur l’ampleur de la propagation de l’inflation. Williams, le vice-président du Comité, estime qu’une nouvelle hausse des taux cette année est appropriée et que, pour l’instant du moins, rien ne justifie d’autres hausses en 2027, décrivant les pressions sur les prix comme limitées en dehors des secteurs de l’IA et de l’énergie. M. Hammack, membre votant qui s’était opposé à une hausse en juillet, a qualifié l’inflation de généralisée et a plaidé en faveur de hausses plus modestes mises en œuvre relativement rapidement, tandis que M. Collins s’attend à ce que les taux augmentent encore légèrement avant la fin de l’année. Lors de la réunion du FMI à Bangkok, M. Warsh a refusé de se prononcer à l’avance sur les décisions d’octobre ou de décembre. La Fed se réunira la semaine prochaine, la probabilité d’une hausse en octobre étant tombée à 15 %, contre un pic de 70 % fin septembre.

L’écart entre les obligations françaises et allemandes à 10 ans s’est stabilisé autour de 140 points de base en fin de semaine. Christine Lagarde a déclaré que la solution pour la France réside avant tout dans sa propre politique budgétaire ; le prochain test pour savoir si la France parviendra à faire adopter son budget 2027 aura lieu mardi, lorsque l’Assemblée nationale se prononcera sur les impôts. Moody’s procédera vendredi à une réévaluation de la France, sa note Aa3 semblant de plus en plus dépassée.

Les bons du Trésor américain et les obligations « investment grade » (IG) ont chacun enregistré un rendement de 0,5 % sur la semaine, ramenant ainsi leurs pertes depuis le début de l’année à 0,5 %. Les obligations à haut rendement (HY) ont perdu 0,2 % en raison de l’élargissement des spreads, tandis que les obligations de catégorie 1 supplémentaire (AT1) et celles des marchés émergents (EM) ont enregistré des rendements respectifs de 0,3 % et 0,6 %.

Les bons du Trésor ont connu leur meilleure semaine depuis le début du conflit avec l’Iran, servant de valeur refuge face à une vague de ventes sur le marché du crédit liée à l’IA et à la flambée des cours du pétrole.

Devises et matières premières

La semaine dernière, le dollar américain s’est apprécié à la suite de la publication des données de l’indice des prix à la consommation (IPC) américain pour septembre. L’IPC global s’est établi à 3,7 % en glissement annuel et l’IPC sous-jacent à 2,6 % en glissement annuel. En glissement mensuel, l’IPC sous-jacent s’est établi à 0,3 %, illustrant un raffermissement de l’inflation sous-jacente actuelle. Le marché des swaps de taux au jour le jour (OIS) a intégré une hausse des taux de 25 points de base en octobre, avec une probabilité de 50 %. Cette évolution a été rapidement annulée à la suite des commentaires de la présidente de la Fed, Mme Warsh, qui a simplement déclaré que la Fed « garantirait la stabilité des prix ».

Les positions longues nettes sur le dollar américain ont considérablement augmenté ces dernières semaines, parallèlement à une forte hausse des positions courtes sur l’euro. La hausse des positions courtes sur l’euro reflète l’élargissement des écarts entre les OAT et les Bunds, et rien ne laisse présager un resserrement de ces écarts à la suite des événements survenus en France ce week-end. L’événement majeur de la semaine à venir est la publication des données préliminaires de l’indice PMI pour octobre et de l’indice de confiance de l’université du Michigan. Les données d’activité ont été solides aux États-Unis ces derniers mois, ce qui ne laisse aucune raison d’anticiper une faiblesse significative du dollar américain au cours de la semaine à venir.

Pour l’euro, l’événement majeur de la semaine à venir sera la publication des données PMI pour octobre. Les données de septembre s’étant révélées bien supérieures aux attentes, un certain retour à la normale en octobre ne serait pas déraisonnable. Néanmoins, ces données prospectives sont compatibles avec une expansion de l’activité, ce qui ne justifie pas de révision des anticipations concernant le taux terminal de la Banque centrale européenne (BCE) (aux alentours de 3,25 %). La présidente de la BCE, Christine Lagarde, ne devrait pas donner de signal d’intervention de la BCE sur les écarts OAT-Bund, ce qui signifie que l’euro ne devrait pas bénéficier d’un rebond technique à court terme. Dans l’ensemble, la paire EUR/USD devrait évoluer vers la limite inférieure de ses fourchettes récentes, et nous maintenons notre prévision d’une baisse vers des niveaux avoisinant 1,10 d’ici la fin de l’année.

La semaine dernière, la paire GBP/USD a atteint 1,33, tandis que la paire EUR/GBP a évolué dans une fourchette étroite comprise entre 0,8430 et 0,8480. Ces mouvements reflètent la poursuite d’une évolution en range de la livre sterling, en l’absence de catalyseurs majeurs. Les risques liés aux événements pour la livre sterling au cours de la semaine à venir proviennent de la publication des chiffres du chômage et de l’inflation (IPC) au Royaume-Uni pour le mois de septembre. Les récentes déclarations des responsables de la Banque d’Angleterre (BoE) ont fait état d’une réticence générale à resserrer sa politique monétaire, invoquant une répercussion limitée de l’inflation énergétique et des taux directeurs déjà restrictifs.

L’or a continué de s’échanger à des niveaux avoisinant les 4 150 USD l’once au cours de la semaine dernière. Nous anticipons peu de changements significatifs à court terme. Les principaux catalyseurs d’un éventuel mouvement haussier ne se manifesteront qu’une fois que les marchés auront une vision claire du contexte inflationniste à moyen terme, ce qui restera incertain pendant plusieurs mois. En attendant, l’or devrait évoluer dans une fourchette étroite comprise entre 4 000 et 4 400 dollars l’once.

Le dollar américain s’est raffermi après que les chiffres élevés de l’inflation aux États-Unis ont brièvement ravivé les anticipations de hausse des taux, bien que ces anticipations se soient rapidement dissipées à la suite des commentaires de la présidente de la Fed, Mme Warsh.

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