UBP Weekly View – Les élections de mi-mandat aux États-Unis bousculent le secteur de l'IA et déclenchent une fuite vers les valeurs refuges

Les marchés boursiers mondiaux ont fortement chuté, la victoire écrasante des démocrates aux élections de mi-mandat ayant fait craindre qu’une réglementation ne ralentisse le développement des centres de données dédiés à l’IA, ce qui a particulièrement touché les secteurs de la technologie et des semi-conducteurs. Les rendements obligataires ont baissé sous l’effet de la chute des cours du pétrole et de la vague de ventes sur les marchés boursiers, alors même que la Banque d’Angleterre a relevé ses taux d’intérêt à 4 % et laissé entendre que d’autres hausses pourraient suivre. Le dollar américain s’est raffermi grâce à la demande de valeurs refuges et aux bons chiffres de l’emploi aux États-Unis, tandis que l’or a également progressé.

Macroéconomie

La semaine dernière, les données relatives au marché du travail américain se sont révélées meilleures que prévu, avec une hausse de 165 000 emplois non agricoles (NFP) et une révision à la hausse des chiffres des deux mois précédents. La croissance des salaires s’est légèrement accélérée, progressant de 0,4 % en glissement mensuel et de 3,1 % en glissement annuel, tandis que le taux de chômage a reculé de 4,2 % à 4,1 %. Par secteur, c’est dans les services aux entreprises et dans les secteurs de l’éducation et de la santé que la création d’emplois a été la plus forte. La confiance des entreprises a été mitigée dans l’industrie manufacturière et a reculé par rapport au mois précédent dans les services ; toutefois, tous les indices PMI (Purchasing Managers’ Index) et ISM restent à des niveaux très élevés. Les commandes industrielles américaines pour septembre ont été très soutenues, progressant de 1,8 % en glissement mensuel. Enfin, la confiance des consommateurs s’est nettement améliorée, l’indice de l’université du Michigan passant de 48 à 51 grâce à des opinions plus positives concernant les finances personnelles et les perspectives économiques.

Dans la zone euro, les PMI de l’industrie manufacturière (52,7) et des services (51,7) se sont révélés inférieurs aux attentes et plus faibles que le mois précédent. Les ventes au détail de la zone euro ont été plus faibles que prévu, reculant de 0,7 % en septembre, les contraintes liées à l’énergie pesant sur le budget des ménages. L'estimation de l'indice des prix à la consommation (IPC) d'octobre a augmenté de 0,4 % en glissement mensuel et a rebondi à 4,0 % en glissement annuel, tandis que l'inflation sous-jacente est restée stable à 2,5 % en glissement annuel.

Au Royaume-Uni, la dynamique est restée positive, les indices PMI de l’industrie manufacturière et des services s’étant finalement révélés supérieurs aux prévisions. La Banque d’Angleterre (BoE) a relevé son taux directeur de 25 points de base (pb) à 4,0 %. Cette décision a été qualifiée de « hausse belliciste », le gouverneur Bailey ayant indiqué qu’une nouvelle hausse des taux pourrait s’avérer nécessaire.

Cette semaine, l’attention se portera sur les données d’inflation aux États-Unis. L’IPC d’octobre devrait afficher une hausse modérée, de 0,3 % en glissement mensuel et de 3,9 % en glissement annuel ; les prix à la production seront également publiés ; ceux-ci devraient augmenter de 0,4 % en glissement mensuel et de 6,6 % en glissement annuel, contre 6,3 % en glissement annuel précédemment.

Du côté de l’Europe, les chiffres du PIB britannique du troisième trimestre constitueront la principale publication : le PIB devrait progresser de 0,7 % en glissement trimestriel, après une croissance de 0,5 % au deuxième trimestre.

Actions

Les actions mondiales ont connu une vague de ventes généralisée la semaine dernière (rendement total de l’indice MSCI ACWI : -2,7 %, soit -6,5 % par rapport au récent plus haut depuis le début de l’année), aboutissement de plusieurs semaines de rotation sectorielle qui a principalement touché le secteur technologique mondial. 

Cette vague de ventes a été largement déclenchée par la victoire écrasante des démocrates aux élections de mi-mandat aux États-Unis et par les craintes qu’un durcissement de la réglementation ne retarde la construction de centres de données, n’augmente les coûts et ne ralentisse les dépenses d’infrastructure liées à l’intelligence artificielle (IA), d’autant plus que trois États clés (le Texas, le Michigan et la Géorgie), qui représentent 45 % des capacités prévues, sont passés aux mains des démocrates.

En conséquence, la vague de ventes de la semaine est restée concentrée sur les bénéficiaires des infrastructures d’IA, en particulier les entreprises actives dans les semi-conducteurs, l’énergie, les réseaux et les équipements de refroidissement, mais la pression à la vente s’est étendue à l’ensemble des marchés mondiaux. La technologie (-8,3 %) et l’énergie (-10,2 %) ont été les secteurs les moins performants, ce dernier ayant été affecté par la chute des cours du pétrole dans un contexte d’anticipation d’une éventuelle désescalade du conflit avec l’Iran.

L’ampleur de la vague de ventes dans le secteur technologique a été particulièrement frappante : les semi-conducteurs ont plongé de 12 % sur la semaine, avec notamment une chute de près de 10 % en une seule journée – leur quatrième pire performance journalière en 30 ans. Le Nasdaq a reculé de 4,9 %, portant sa baisse à 13,6 % par rapport à son récent sommet, tandis que le secteur mondial des semi-conducteurs se situe désormais à 28,6 % en dessous de ses plus hauts niveaux. Le Japon (-7,0 %) et la Corée du Sud (-11,7 %) ont été particulièrement touchés, tandis que l’Europe (+0,3 %) est restée relativement résistante.

Le marché a également rapidement intégré les avantages potentiels d’une réglementation plus stricte pour les opérateurs établis, les hyperscalers ayant enregistré des gains au cours de la semaine. Les contraintes réglementaires pesant sur les nouvelles capacités informatiques pourraient favoriser les opérateurs existants, car les capacités déjà autorisées sont moins susceptibles d’être affectées.

Parallèlement, les inquiétudes liées au financement se sont également intensifiées : Oracle a annoncé un financement par emprunt et par capitaux propres de 20 milliards de dollars, tandis qu’Amazon a dévoilé une facilité de financement des fournisseurs de 80 milliards de dollars, soulignant les besoins en capitaux colossaux du cycle d’investissement dans l’IA. Le prospectus d’introduction en bourse révisé d’Anthropic, déposé le 2 novembre, a révélé environ 895 milliards de dollars d’engagements futurs en matière d’infrastructures et de puissance de calcul. L’introduction en bourse de la société pourrait constituer un test important de l’appétit des investisseurs pour le financement des infrastructures d’IA.

À l’avenir, les données sur l’inflation aux États-Unis et les résultats de CoreWeave, figure de proue du « néocloud », seront suivis de près. Bien que les valorisations des marchés et des technologies aient fortement chuté, nous pensons que les marchés examineront de plus en plus attentivement l’impact négatif potentiel des retards dans les dépenses d’infrastructure sur la croissance future des bénéfices, étant donné que les investissements liés à l’IA ont été un moteur majeur de la croissance des bénéfices des indices au cours des trois dernières années et que le pic de croissance des bénéfices semble désormais derrière nous.

Compte tenu de l’ampleur et de la rapidité des récentes turbulences, nous avons réduit notre couverture sur le secteur technologique tout en conservant notre position neutre sur les actions mondiales. Nous avons abaissé la note du secteur de la santé à 2/5 (contre 3/5) après sa solide performance en octobre (+11 %), les valorisations étant devenues de plus en plus élevées. Bien que les fondamentaux restent favorables, la récente réévaluation a réduit l’attrait du secteur en termes de rapport risque/rendement, ce qui nous a incités à prendre nos bénéfices. Une rotation continue hors des valeurs liées à l’IA reste le principal risque à la hausse pesant sur notre position prudente.

Le secteur technologique a été à l’origine d’une vague de ventes sur les marchés boursiers mondiaux la semaine dernière, la victoire écrasante des démocrates aux élections de mi-mandat ayant fait craindre qu’une réglementation ne ralentisse le développement des centres de données dédiés à l’IA.

Revenus fixes

Les bons du Trésor à 10 ans ont progressé de 7 points de base à 4,86 %, les Bunds ont suivi le mouvement pour terminer la semaine à 3,25 %, et les gilts ont progressé de près de deux fois plus, à 5,15 %, au cours de la semaine où la Banque d’Angleterre a relevé ses taux pour la première fois depuis août 2023. Le pétrole a été le moteur de cette évolution en début de semaine, chutant de près de 20 % jusqu’à mercredi dans l’espoir d’un accord avec Téhéran, avant de rebondir en fin de semaine suite à une série d’incidents impliquant des pétroliers près du détroit d’Ormuz.

Jeudi a été la pire journée pour le S&P 500 depuis la vague de ventes du « Jour de la Libération » en avril 2025, l’indice des semi-conducteurs enregistrant une baisse à deux chiffres en raison des craintes qu’un Congrès démocrate et un gouverneur démocrate élu au Texas ne ralentissent le développement des centres de données. Sous l’impulsion des échéances courtes, les rendements des bons du Trésor ont chuté de pas moins de 12 points de base pour atteindre leur plus bas niveau depuis début septembre. Vendredi, une partie de ces pertes a été récupérée, les chiffres solides de l’emploi et la baisse du chômage ayant rappelé au marché que l’économie américaine continue de tourner à plein régime.

La Banque d’Angleterre (BoE) a relevé ses taux d’intérêt de 25 points de base, à 4 %, à l’issue d’un vote de 8 contre 1, le seul dissident s’étant prononcé en faveur d’une hausse de 50 points de base. Le compte-rendu de la réunion ne fait toujours état que de signes limités d’effets d’inflation de second tour, ce que le gouverneur Bailey a d’ailleurs confirmé ; toutefois, son argumentation reposait sur l’ampleur du choc, et non sur des signes de propagation de celui-ci, la BoE prévoyant désormais que l’inflation atteindra un pic proche de 4,9 % au deuxième trimestre 2027.

L'écart entre l'OAT et le Bund (France-Allemagne) à 10 ans s'est resserré au cours d'une semaine qui aurait autrefois entraîné son élargissement. Mercredi, l’Assemblée nationale française a rejeté la partie «recettes» du budget 2027 par 458 voix contre zéro, mais l’écart a clôturé la semaine à 150 points de base, contre 165 points de base fin octobre. Nous restons d’avis que les marchés finiront, à un moment donné, par se tourner à nouveau vers la France, et que l’écart OAT–Bund n’a pas encore atteint son pic.

Concernant les hyperscalers, que nous avions mis en avant la semaine dernière après que S&P eut révisé à la baisse la perspective de la note AA- de Meta, Meta a elle-même testé le marché avec une émission obligataire de 15 milliards de dollars mardi et une autre de 9 milliards d’euros mercredi (une première en euros). Les deux émissions ont rencontré une forte demande, l’opération en euros ayant attiré le plus gros carnet d’ordres jamais enregistré pour une obligation d’entreprise en Europe (dépassant les 31 milliards d’euros d’AB InBev en 2016). L’obligation à 30 ans de Meta en dollars a été cotée à 220 points de base au-dessus des bons du Trésor américain, avec un coupon de 7,50 %, soit un écart d’environ 100 points de base par rapport à une obligation comparable en début d’année. Les obligations des géants de la tech affichent désormais leur plus forte prime par rapport au marché global des titres « investment grade » (IG) depuis 2003, et nous continuons à considérer la dette des hyperscalers de haute qualité comme attractive.

En dollars, les bons du Trésor et les titres « investment grade » (IG) ont enregistré un rendement de 0,3 % sur la semaine, les titres à haut rendement (HY) et ceux des marchés émergents (EM) de 0,4 %, et les obligations de catégorie 1 supplémentaire (AT1) de 0,6 %.

Les rendements obligataires ont baissé cette semaine en raison de la baisse du prix du pétrole et d’une forte correction boursière, malgré le relèvement des taux de la Banque d’Angleterre, tandis que les rendements des titres de crédit ont été légèrement positifs.

Marchés des changes et des matières premières

La semaine dernière, l’indice du dollar américain (DXY) a progressé d’environ 1 % à la suite des élections de mi-mandat aux États-Unis. L’appréciation du dollar américain a reflété la montée de l’aversion au risque, et la devise s’est surperformée, conformément à un comportement typique des valeurs refuges. Les chiffres de l’emploi non agricole (NFP) américains pour octobre se sont également révélés bien supérieurs aux attentes, ne laissant aucune raison au dollar américain de s’affaiblir fortement à court terme. Peu de données importantes seront publiées au cours de la semaine à venir : les chiffres de l’IPC pour octobre ne seront pas publiés, l’effet de base n’ayant pas été calculé en raison de la fermeture des services publics d’octobre 2025. Le contexte fondamental pour le dollar américain reste favorable, compte tenu des niveaux élevés de carry sur les échéances courtes et des effets positifs sur les termes de l’échange liés à la hausse des prix de l’énergie.

La Banque d’Angleterre (BoE) a relevé ses taux de 25 points de base la semaine dernière, portant son taux directeur à 4 %. Cette hausse des taux était déjà anticipée par les marchés ; toutefois, le Comité de politique monétaire (MPC) a publié des orientations bellicistes, évoquant la possibilité de nouvelles hausses de taux dans les mois à venir. Les anticipations de taux terminal, situées autour de 4,70 %, sont restées globalement inchangées, ce qui montre que le marché anticipe 70 points de base supplémentaires de hausses de taux de la BoE au cours de l’année à venir. Nous avons révisé nos prévisions concernant la livre sterling, celle-ci affichant un profil à court terme légèrement plus solide. Peu de données économiques britanniques importantes seront publiées au cours de la semaine à venir.

L’euro s’est légèrement affaibli la semaine dernière, malgré un léger resserrement des écarts entre les OAT et les Bunds. La présidente de la BCE, Christine Lagarde, devrait quitter ses fonctions au premier trimestre 2027 et il n’y a que deux candidats potentiels pour la remplacer : Klaus Knot et Pablo Hernandez de Cos. M. Knot a déclaré dans une interview accordée au Financial Times qu’il n’hésiterait pas à agir pour contrer une nouvelle crise de la dette dans la zone euro. Peu de données importantes seront publiées la semaine prochaine et la paire EUR/USD devrait évoluer en fonction des développements liés au dollar américain.

Comme largement anticipé, la Banque de réserve d’Australie (RBA) a relevé ses taux à 4,85 %. Le dollar australien (AUD) a sous-performé à la suite de cette décision, le marché ayant commencé à anticiper des baisses de taux d’ici le quatrième trimestre 2027. Nous conservons une position prudente vis-à-vis de l’AUD à court terme.

L’or a progressé d’environ 4 % la semaine dernière, affichant une cassure technique importante à la hausse. La hausse de l’or a coïncidé avec une baisse des prix de l’énergie et des rendements des TIPS américains à 10 ans. L’or devrait évoluer latéralement dans les semaines à venir jusqu’à ce que les banques centrales apportent des éclaircissements sur les anticipations de taux d’équilibre, qui devraient elles-mêmes dépendre de l’évolution des prix du pétrole et de l’énergie.

Le dollar américain s’est apprécié la semaine dernière, jouant son rôle classique de valeur refuge après les élections de mi-mandat aux États-Unis, grâce à des chiffres de l’emploi solides pour le mois d’octobre, à un carry élevé sur les échéances courtes et à des gains des termes de l’échange liés au secteur de l’énergie.