UBP Weekly View - I dubbi sulla spesa per l'intelligenza artificiale e le tensioni in Francia pesano sui mercati

I mercati azionari globali hanno registrato un calo per la seconda settimana consecutiva, mentre gli investitori si sono chiesti se la spesa per l’intelligenza artificiale (IA), finanziata tramite debito, possa generare rendimenti adeguati. I rendimenti dei titoli del Tesoro statunitense sono scesi nuovamente sotto il 5%, mentre gli spread dei titoli di Stato francesi hanno raggiunto i livelli più elevati dalla crisi dell’eurozona. Gli utili delle hyperscaler e una serie di importanti riunioni di politica monetaria rendono questa settimana decisiva, anche se si prevede che la maggior parte delle banche centrali manterrà invariati i tassi di interesse.

Macroeconomia

Negli Stati Uniti, la scorsa settimana la fiducia delle imprese è rimasta positiva, con l’indice dei responsabili degli acquisti (PMI) nel settore manifatturiero in rialzo da 55,9 a 56,0, grazie all’andamento positivo dei nuovi ordini, delle esportazioni e dell’occupazione, mentre i prezzi di vendita hanno registrato un’ulteriore accelerazione. L’indice PMI dei servizi ha registrato un leggero calo (da 58,8 a 57,9) a causa del rallentamento dell’attività corrente, ma gli ordini sono rimasti positivi. I dati sul mercato immobiliare statunitense sono rimasti deboli (calo delle nuove costruzioni a settembre) poiché l’aumento dei tassi ipotecari ha frenato la domanda finale.

Nell’eurozona, il PMI manifatturiero (52,4) e quello dei servizi (51,7) sono scesi leggermente rispetto al mese precedente, ma gli indici sono rimasti ben al di sopra di 50. La fiducia delle imprese si è indebolita in Francia (l’indice è sceso sotto quota 50) sulla scia di rinnovate incertezze sociali e politiche.

Nel Regno Unito, gli indici PMI dei servizi (53,1) e del settore manifatturiero (52,8) hanno registrato un ulteriore aumento nel corso del mese, beneficiando dell’aumento delle esportazioni e della domanda di intelligenza artificiale. L’inflazione nel Regno Unito è aumentata a causa del forte rialzo dei prezzi dell’energia (in crescita dello 0,4% su base mensile), raggiungendo il 3,5% su base annua e il 2,8% su base annua per l’inflazione core. Il mercato del lavoro ha registrato un andamento migliore del previsto, con il tasso di disoccupazione in calo (dal 4,9% al 4,7%), ma la crescita salariale ha mantenuto un andamento al ribasso (3,7% su base annua, in calo rispetto al 3,9% su base annua). La fiducia dei consumatori e le vendite al dettaglio hanno subito un indebolimento a causa delle rinnovate preoccupazioni sulle prospettive economiche e sulla situazione finanziaria.

Questa settimana sarà dominata dalle riunioni delle banche centrali e dalla pubblicazione di indicatori chiave statunitensi.

Negli Stati Uniti, il FOMC dovrebbe lasciare invariati i tassi di riferimento (3,75–4,00%) dopo il rialzo del mese scorso. Tuttavia, sarà giustificato continuare ad aumentare i tassi, poiché le pressioni inflazionistiche continuano ad accrescersi a causa dei prezzi dell’energia e della forte domanda interna. La prima stima della crescita del prodotto interno lordo (PIL) statunitense nel terzo trimestre dovrebbe mostrare una nuova accelerazione dal 2,2% del secondo trimestre al 3,2%, poiché la domanda interna dovrebbe rimanere sostenuta. Altri indicatori, quali i beni durevoli e la spesa e il reddito delle famiglie (settembre), forniranno un quadro più dettagliato dell’attività attuale. La spesa per i consumi personali (PCE) al netto dei fattori variabili (per settembre) dovrebbe mantenere un modesto andamento al rialzo (in aumento dello 0,3% su base mensile (0,2% su base mensile ad agosto) e del 3,1% su base annua rispetto al 3,0% su base annua del mese precedente).

Nell’eurozona, l’indice IFO tedesco dovrebbe confermare un andamento positivo dell’attività nel settore manifatturiero. La prima stima del PIL del terzo trimestre per l’intera area della moneta unica dovrebbe rimanere positiva, con un aumento dello 0,2% su base trimestrale (0,3% nel secondo trimestre, esclusa l’Irlanda) e dell’1,0% su base annua, indicando un andamento della crescita ancora resiliente nonostante diversi venti contrari. La crescita del PIL nelle principali economie, come Germania e Francia, dovrebbe registrare un modesto aumento dello 0,1% su base trimestrale.

Anche la Banca centrale europea (BCE) dovrebbe continuare a mantenere invariato il proprio tasso di interesse. Le pressioni inflazionistiche rimangono elevate, poiché i prezzi del petrolio e del gas si trovano in uno scenario di «livelli elevati più a lungo», ma la BCE sottolineerà l’assenza di un evidente effetto di trasmissione sull’inflazione di fondo per giustificare il mantenimento di una posizione attendista; inoltre, l’aumento dei rendimenti dei titoli a lungo termine negli ultimi mesi ha inasprito le condizioni finanziarie, con un effetto equivalente a un aumento indiretto dei tassi da parte della BCE.

In Giappone saranno pubblicati diversi indicatori mensili, mentre anche la Banca del Giappone (BoJ) dovrebbe mantenere invariati i propri tassi.

Azioni

I mercati azionari globali hanno registrato un leggero calo per la seconda settimana consecutiva (rendimento totale MSCI ACWI -0,9%) mentre proseguiva la rivalutazione del settore dell’intelligenza artificiale; tuttavia, questa volta il catalizzatore si è spostato dai timori relativi all’offerta di chip della settimana precedente all’entità degli investimenti delle Big Tech. La situazione geopolitica ha alimentato la cautela dei mercati, con il petrolio che ha raggiunto il massimo degli ultimi sei mesi (il greggio Brent è salito del +6,2% a poco meno di 117 USD al barile).

Sotto la superficie del mercato, la rotazione è proseguita: l’indice S&P 500 a ponderazione uguale ha registrato un +1,1%, sovraperformando l’S&P 500 (-0,5%) per la terza settimana consecutiva, e anche i settori difensivi del mercato hanno continuato a riscuotere il recente interesse degli investitori (sanità globale +2,0%, beni di consumo di prima necessità +0,6%, servizi di pubblica utilità +0,3%). I titoli azionari statunitensi hanno comunque sovraperformato i loro omologhi regionali, con l’Europa (STOXX 600) in calo del -1,4% a causa delle rinnovate tensioni fiscali e politiche in Francia, il Giappone (Nikkei 225) in crollo del -4,0% e i mercati emergenti (EM; MSCI EM) in calo del -2,6%.

Una serie di notizie ha mantenuto sotto pressione il settore dell’intelligenza artificiale (AI), con il rinvio delle IPO nel settore delle infrastrutture per l’AI (Nscale, SB Energy) e le strozzature nella catena di approvvigionamento che hanno influito sulle previsioni future dei fornitori di apparecchiature per semiconduttori (Lam Research), oltre alla creazione di una nuova classe azionaria da parte di Meta per finanziare la propria spesa nel settore dell’AI. Nonostante i risultati del terzo trimestre abbiano superato le attese, le azioni di Meta sono scese del -9,0% poiché il gruppo ha rivisto al rialzo le previsioni relative alle spese in conto capitale (capex) per il 2026 (a 135–145 miliardi di dollari), è passato a un flusso di cassa libero negativo e ha visto gli spread dei credit default swap (CDS) toccare livelli record, concretizzando così la domanda centrale del mercato: non se esista una domanda di IA, ma se l’espansione, sempre più finanziata dal debito, possa generare rendimenti adeguati.

Il continuo scrutinio sulla spesa per l’IA ha oscurato un buon avvio della stagione degli utili: al venerdì, il 24% delle società dell’S&P 500 aveva pubblicato i risultati del terzo trimestre, con un tasso di superamento delle previsioni sull’utile per azione (EPS) dell’83% e gli utili complessivi dell’indice in linea con le aspettative a +29,5%. La leadership del settore tecnologico continua a dipendere dalla capacità dei suoi ingenti investimenti di tradursi in rendimenti. La questione raggiungerà il culmine nella settimana a venire, con la pubblicazione dei risultati di 179 società dell’S&P 500, tra cui Microsoft, Alphabet e Amazon, in concomitanza con la decisione di politica monetaria della Federal Reserve (Fed) statunitense: un test decisivo sia per il trend dell’IA che per le prospettive sui tassi.

I mercati azionari globali hanno registrato un calo poiché gli investitori si sono chiesti se la spesa per l’IA finanziata dal debito da parte degli “hyperscaler” possa generare rendimenti adeguati; i risultati di Microsoft, Alphabet e Amazon sono ora chiamati a mettere alla prova questa tendenza.

Titoli a reddito fisso

Un’ondata di vendite sui titoli azionari innescata dall’intelligenza artificiale ha riportato i rendimenti dei Treasury statunitensi al di sotto del 5% in una settimana in cui il greggio Brent è salito del 6% e i rendimenti a 10 anni degli OAT francesi hanno chiuso al di sopra di quelli statunitensi. Nel corso della settimana, i Treasury a 10 anni hanno chiuso in calo di 8 punti base (bps) in calo al 4,99% e i Bund a 10 anni sono scesi di 8 bps al 3,35%, fungendo da rifugio sicuro locale, mentre i gilt sono rimasti indietro con i rendimenti a 10 anni in calo di soli 2 bps al 5,36% dopo un dato infuocato sull’inflazione nel Regno Unito.

Il rialzo dei tassi si è verificato quasi interamente giovedì, in una giornata all’insegna dell’avversione al rischio e dopo che i risultati di Meta di mercoledì sera hanno mostrato una soglia minima di spesa in conto capitale più elevata e il suo primo trimestre con flusso di cassa libero negativo dal 2012 (l’anno della quotazione in borsa). Il rendimento a 10 anni ha quindi registrato il calo giornaliero più consistente dal fallimento della Silicon Valley Bank nel marzo 2023, chiudendo sotto il 5% per la prima volta dalla fine di settembre. L’andamento dei tassi si è verificato nonostante il greggio Brent abbia superato i 115 USD al barile nel corso della settimana e i dati sull’inflazione della settimana precedente fossero superiori alle attese.

La situazione in Francia continua a deteriorarsi, con gli OAT a 10 anni che hanno chiuso la settimana sopra il 5% per la prima volta dal 2002. Lo spread OAT-Bund si è ampliato di 30 punti base a 167 punti base, il livello più ampio dalla crisi del debito sovrano dell’eurozona. Moody’s – a sorpresa – ha mantenuto la Francia al rating Aa3 con outlook negativo, sottolineando che tale rating presuppone l’adozione da parte della Francia di un bilancio per il 2027 volto alla riduzione del deficit. Secondo le nostre stime, la Francia necessita di un aggiustamento di circa 150 miliardi di euro per raggiungere l’avanzo primario del 2% del PIL necessario a mantenere stabile il rapporto debito/PIL, un risultato altamente improbabile alla luce dei 25 anni di disavanzi primari e dello scarso capitale politico a disposizione per agire prima delle elezioni presidenziali della prossima primavera. In assenza di un piano concreto, la strada più facile sembra essere quella di un continuo ampliamento degli spread delle OAT.

Considerando quanto il settore bancario sia strettamente legato alla salute del debito sovrano, le obbligazioni AT1 (Additional Tier 1) delle banche francesi hanno naturalmente iniziato a sottoperformare. Gli spread AT1 a livello di indice hanno toccato il minimo storico di 207 punti base all’inizio di settembre e da allora si sono ampliati a 270 punti base, un livello comunque contenuto rispetto agli standard storici. La Francia rappresenta il 20% dell’indice AT1, mentre l’Italia e la Spagna, dove gli spread sovrani si sono ampliati di conseguenza, ne costituiscono un ulteriore 15%. Riteniamo quindi che vi sia un margine significativo per un ampliamento degli spread qualora la situazione dovesse deteriorarsi ulteriormente e, nella nostra allocazione di asset, abbiamo sostituito l’esposizione agli AT1 con titoli high yield (HY), mantenendo l’elevato carry ed evitando al contempo un deterioramento della situazione in Francia. 

Per quanto riguarda il credito AI, gli spread dei CDS si sono ampliati in tutto il complesso, con un’accelerazione nell’ultima settimana. Quelli dei grandi hyperscaler Meta, Alphabet e Amazon si sono ampliati di 20–35 punti base, mentre quelli di emittenti più deboli come Oracle e SpaceX si sono ampliati di circa 100 punti base, e i titoli speculativi come CoreWeave si trovano ora in territorio di distress.

In Brasile, il presidente in carica Lula ha vinto il ballottaggio di domenica con il 51,8% contro il 48,2% di Flávio Bolsonaro, che era in testa al primo turno. I mercati avevano scontato una vittoria di Bolsonaro, considerato favorevole ai mercati, pertanto ci aspettiamo un certo ampliamento degli spread man mano che il mercato assimila il risultato.

La scorsa settimana, in dollari, i titoli del Tesoro USA hanno registrato un rendimento dello 0,3%, quelli investment grade (IG) dello 0,1%, quelli high yield (HY) sono rimasti invariati e quelli dei mercati emergenti (EM) hanno perso lo 0,1%. La Fed e la BCE terranno questa settimana le rispettive riunioni, con aspettative simili per entrambe: scarse probabilità di un rialzo dei tassi ora e circa l’80% per dicembre. Per la BCE, sarà la prima conferenza stampa di Lagarde da quando lo spread OAT-Bund ha superato i 150 punti base, quindi i suoi commenti sulla Francia saranno seguiti con attenzione.

Le crescenti tensioni sui titoli di Stato francesi stanno pesando sulle banche nazionali. Abbiamo ridotto la nostra allocazione agli AT1 a favore dell’high yield, il che consente di preservare il carry evitando al contempo la notevole esposizione dell’indice alla Francia.

Valute e materie prime

La scorsa settimana il dollaro USA si è leggermente indebolito, riflettendo la contrazione dello spread rispetto alle altre principali valute del G10. I dati statunitensi si sono rivelati solidi, in particolare quelli relativi al PMI. L’evento principale della prossima settimana sarà la riunione del FOMC della Fed, durante la quale si prevede che la Fed mantenga i tassi invariati al 4%. Il mercato ha già scontato un aumento dei tassi a dicembre con una probabilità dell’85%; pertanto, a meno di un aumento a sorpresa, è improbabile che il dollaro registri movimenti significativi dopo la riunione della Fed.

Si prevede che la BCE mantenga i tassi invariati al 2,5% nella riunione di questa settimana. La presidente della BCE Lagarde dovrebbe mantenere un orientamento basato sui dati, citando i rischi al rialzo per l’inflazione legati all’aumento dei prezzi del petrolio. È improbabile che l’euro tragga vantaggio da un orientamento molto più restrittivo, dato l’impatto dell’aumento dei prezzi dell’energia sulla bilancia commerciale. Nel complesso, l’euro dovrebbe rimanere sulla difensiva, dato l’ampliamento dello spread OAT-Bund.

La sterlina britannica (GBP) dovrà affrontare notevoli rischi legati alle notizie della prossima settimana a causa della presentazione del bilancio di mercoledì e della riunione della Banca d’Inghilterra (BoE) di giovedì. La BoE dovrebbe aumentare i tassi di 25 punti base, un evento già scontato dai mercati. Le aspettative sul tasso terminale rimangono intorno al 4,75%, un livello che la BoE ritiene eccessivo. Nel complesso, la soglia per un’ulteriore sovraperformance della sterlina è piuttosto alta.

L’oro è sceso a livelli di 4.000 USD l’oncia, riflettendo un consolidamento dovuto a una maggiore avversione al rischio e a beta più elevati rispetto al mercato azionario. I rendimenti dei TIPS a 10 anni sono scesi di circa 30 punti base, il che dovrebbe costituire un sostegno fondamentale in un contesto di afflussi stabili verso gli ETF. Ciò limita il potenziale di ribasso rispetto ai livelli attuali.

Il dollaro ha registrato un leggero calo nonostante i dati statunitensi robusti e, dato che sia la Fed che la BCE dovrebbero mantenere invariati i tassi questa settimana, né il dollaro né l’euro, appesantito dall’ampliamento degli spread OAT-Bund, sembrano destinati a movimenti bruschi.

Le opinioni qui espresse sono valide alla data del 26 ottobre 2026 e sono soggette a modifiche senza preavviso. Il lettore non deve considerare queste informazioni come una ricerca o una consulenza di investimento relativa a un particolare fondo, strategia o titolo. I rendimenti passati non sono indicativi dei risultati attuali o futuri. Eventuali previsioni, proiezioni o obiettivi, ove forniti, sono puramente indicativi e non sono in alcun modo garantiti.