UBP Weekly View - Middle East tensions rattle markets, yields jump

中东局势不断升级，导致油价飙升，美国长期国债收益率升至2025年初以来的最高水平，原因是通胀风险再度浮现，且市场重新评估了大西洋两岸未来加息的可能性。

尽管利差保持稳定，但利率的波动抹去了美国国债和投资级债券今年以来的涨幅。全球股市小幅下跌，其中“七大巨头”承受的压力最大，因为投资者正在仔细审视与人工智能相关的进一步支出以及未来回报的潜力。

上周末美伊冲突的暂停让人们重新燃起了停火的希望，投资者还将在未来一周消化大量企业财报（占标普500指数成分股的35%），以及包括美国联邦储备委员会在内的多家央行政策决议。

宏观经济

采购经理人指数（PMI）显示，美国、英国和欧元区服务业均出现强劲反弹，其中南欧涨幅领跑；在美国，大型体育赛事推动了这一改善。英国和欧元区（包括德国的反弹）的制造业信心有所增强，而美国制造业PMI因需求疲软而停滞，但该指数仍维持在53.8的高位。服务业信心的回升伴随着价格压力的再度出现。

在英国，受能源成本下降影响，6月整体通胀率同比降至2.6%，核心通胀率维持在2.6%不变；失业率稳定在4.9%，工资增长放缓至4.3%；此外，消费者信心有所改善，6月零售额环比增长1.1%。

在欧元区，欧洲央行（ECB）将利率维持在2.25%不变，同时强调了通胀上行风险和经济增长下行风险，因为油价上涨可能在未来数月传导至经济。部分欧洲央行行长提及潜在的加息可能性，这使得9月份的会议仍存在变数，具体结果将取决于数据表现。

在美国，本周的关键数据是第二季度国内生产总值（GDP）初值，预计在消费和投资的带动下，增速将超过2.0%，高于第一季度的2.1%； 6月核心个人消费支出（PCE）环比增幅预计将低于0.2%，同比增速则将小幅回落至3.3%。美国经济咨商局和密歇根大学的消费者信心指数预计均将保持乐观态势。

在欧元区，市场信心应保持总体积极，预计第二季度GDP环比增长约0.2%；失业率应维持在6.2%不变，7月整体通胀率应小幅升至2.9%（同比），核心通胀率则保持在2.4%（同比）的稳定水平。

本周市场对央行动向的关注度极高：美联储（Fed）可能维持利率不变，同时保持鹰派基调；日本央行（BoJ）面临通胀持续和日元走弱的双重压力；而英国央行（BoE）在通胀放缓、工资增长趋缓的背景下，预计将保持耐心。

股票

上周全球股市小幅下跌（MSCI ACWI总回报指数-0.3%），主要受美国市场疲软拖累（标普500指数-0.6%，纳斯达克指数-2.1%）的疲软表现，而其他主要地区则小幅上涨（欧洲+0.5%，日本+0.7%，新兴市场+0.5%）。

市场对大规模人工智能（AI）投资潜在回报的担忧、中东局势升级导致的油价急剧上涨，以及反映通胀风险重现而小幅走高的长期收益率，均对投资者情绪构成压力。

不过，压力主要集中在“七大巨头”集团身上（上周下跌5.7%）。Alphabet决定将其2026年资本支出指引上调至1950亿至2050亿美元（此前为1800亿至1900亿美元），以及其首次出现负自由现金流，掩盖了云业务收入增速加快的积极表现（同比增长82%，而第一季度为63%）。与此同时，特斯拉因盈利大幅未达预期，遭遇了有史以来业绩公布日最剧烈的股价下跌。这两份财报都成为了投资者的关注焦点，在缺乏更清晰的回报前景的情况下，投资者突然对资助AI雄心变得不那么愿意了。

这种避险情绪与整体企业基本面形成鲜明对比：截至周五，标普500指数成分股中已有27%公布了第二季度财报，其中86%的业绩超出预期。该季度预期盈利增长率目前为+37.9%，而一周前为+24.8%，其中约90%的增幅归因于Alphabet的业绩——该公司受益于股权证券的巨额未实现收益（第二季度每股收益9.11美元，高于预期的2.90美元）。

若剔除Alphabet，盈利增长仍呈积极态势，第二季度预期每股收益增长率已从6月底预期的+23.2%升至+25.9%。在接下来的一周内，35%的标普500指数成分股（177家公司）将公布财报，其中包括“七大巨头”中的其他成员——亚马逊、苹果、Meta和微软。尽管我们认为企业在采用和推广人工智能方面仍处于周期初期，但投资者将再次关注超大规模科技公司能否将高额的人工智能投资转化为更高回报，同时也会关注美联储对未来利率路径的表态。

尽管业绩大幅超预期，市场仍希望看到证据，证明在人工智能领域的巨额投入能够转化为回报

固定收益

随着伊朗局势升级和能源价格上涨，本周发达市场收益率出现回落。尽管利差再次表现坚挺，但利率的波动已足以抹去美国国债和投资级（IG）债券今年以来的收益。

本周美国国债收益率触及18个月以来的最高水平：周四，10年期国债收益率收于4.70%以上——创2025年初以来新高——此前胡塞武装在红海袭击了两艘沙特油轮，布伦特原油价格一度突破每桶100美元。在欧洲，德国国债表现相对平稳——本周仅上涨4至5个基点——而英国国债的表现则介于两者之间。周五，有报道称巴基斯坦在中国支持下正试图重启谈判，受此影响利率有所回落；而在经历了一个周末双方均未发动袭击且阿曼继续进行斡旋后，利率今晨进一步走低，这表明双方均希望回归临时停火协议。周末的谈判并未改变霍尔木兹海峡海上交通的现状，美国海军的封锁仍全面有效。本周各资产类别回报率全面为负：美国国债回报率为-0.4%，投资级债券、高收益债券（HY）和AT1债券均报-0.5%，而由于久期较长，新兴市场债券回报率为-0.9%。今年以来，美国国债和投资级债券已回吐此前涨幅，而高收益债券、附加一级资本债券（AT1）和新兴市场债券则录得1.7%至1.9%的收益。

利差是损失得以控制的原因。投资级债券本周收平，年内亦持平。高收益债券、AT1债券和新兴市场债券本周利差收窄了几个基点，尽管AT1债券和新兴市场债券年内利差仍有所收窄，且所有品种的利差均处于全球金融危机后最低水平附近。

欧洲央行一致决定将利率维持在2.25%，尽管拉加德确认，部分理事曾自问是否应考虑加息，且能源冲击对通胀的全部影响尚未完全显现。她认为，尽管能源市场前景波动较大，但仍接近6月工作人员预测的基本情景，这意味着9月10日加息25个基点的可能性依然存在。预计美联储将于周三维持利率不变，市场目前对加息的预期概率约为33%（9月加息已完全计入市场预期）。我们预计沃什主席不会发布重大的前瞻性指引，他此前仅发表过一些笼统的评论；从委员会内部动态来看，多数成员仍持耐心态度，尽管可能会出现1至2张鹰派反对票（相比之下，6月份的决议是全票通过）。英国央行将于周四公布利率决议及《货币政策报告》，该行6月曾以7比2的投票结果决定维持利率不变。

投资级（IG）市场中尚处于起步阶段的超大规模企业板块一直备受关注，但原因并不积极。该板块的利差年初表现良好，但随后因供应过剩和不断增长的资本支出需求而显著扩大，导致这一曾产生可观自由现金流的群体转变为消耗自由现金流的群体。目前，超大规模企业的利差较市场其他部分高出60%。上周，Alphabet为进一步发行债券提供了依据，再次上调了资本支出指引，并公布了自2004年上市以来首个自由现金流为负的第一季度业绩。投资者需求也在持续减弱，亚马逊7月初发行的250亿美元八期债券，其市场反响之冷淡，在超大规模科技企业首次公开发行中，仅次于Meta在2025年10月发行的300亿美元债券。从发行方的角度来看，他们不太在意发行规模扩大对利差的影响，这种做法或许是正确的。对大多数发行方而言，即使在今年利差扩大之后，利差也仅占新票面利率的20%，其余80%则由利率驱动。积极的一面是，Alphabet 于 6 月通过增发股票筹集资金，作为进入债券市场的替代方案；亚马逊也已表示，7 月的债券发行使其在今年剩余时间内不再进入债券市场。

受中东局势紧张和能源价格上涨影响，发达市场债券收益率上升，抹去了美国国债和投资级债券的涨幅

外汇与大宗商品

上周，美元兑大多数G10货币小幅走强。美元兑能源进口国货币（如欧元和日元）的涨幅尤为显著，这反映了能源价格的上涨。预计本周联邦公开市场委员会（FOMC）会议将维持利率在3.75%不变；然而，隔夜指数掉期（OIS）市场已将25个基点的加息概率定价为约38%。若投票分歧程度超出预期，可能导致市场提前预期美联储下次加息时间，从而推高短期收益率，进而推动美元走强。周四将公布第二季度GDP初值，预计经季节性调整的年化实际GDP增长率为2.1%，这反映出强劲的消费支出和高水平的人工智能相关投资。总体而言，目前尚无明显迹象表明美元将在短期内走弱。

英国央行定于本周（周四）召开货币政策委员会（MPC）会议，预计将维持利率在3.75%不变。在上一场会议上，MPC以7票赞成、2票反对的结果决定维持利率不变，预计本次会议也不会有所调整。鉴于收益率持续面临上行压力，英国央行可能会放缓量化紧缩（QT）的步伐，这一举措合乎情理。不过，此举对英镑的影响仅为 marginal，但其发出的信号将十分重要。总体而言，英镑方面缺乏值得关注的因素，预计短期内欧元兑英镑和英镑兑美元汇率将维持窄幅震荡。

日本央行将于周五召开货币政策委员会（MPC）会议，预计将维持利率在1.00%不变。日本央行可能会展现出略微偏鹰派的立场，以缓解日元贬值压力。上周日元持续走弱，反映了美国国债收益率上升和油价上涨的趋势。在缺乏外汇干预的情况下，目前尚无明显催化剂能推动日元立即升值。

随着经济增长和通胀数据的发布，欧元将成为市场焦点。本周欧元市场的主要事件将是7月消费者物价指数（CPI）及第二季度国内生产总值（GDP）数据的发布。预计CPI数据将录得同比2.9%（整体）和2.4%（核心），较6月数据小幅上升，这反映了能源价格的影响。CPI数据不太可能改变市场对欧洲央行加息预期的判断。预计第二季度GDP数据将显示经济重回增长轨道，环比增长约0.2%，同比增长0.5%。季度数据更为重要，且7月PMI数据好于预期，这为欧元区经济增长数据带来了周期性改善。由此可见，市场可能继续押注欧洲央行将在9月会议上进行最后一次25个基点的加息，这一预期已被市场充分消化，概率已达90%。归根结底，鉴于市场已充分消化了所有预期，欧元在短期内几乎没有上行空间，预计该单一货币将继续在近期波动区间的低端徘徊。