UBP | 每周展望——美国中期选举撼动AI相关交易并引发资金涌向避险资产

随着民主党在中期选举中大获全胜，市场担忧监管措施将放缓人工智能数据中心的建设步伐，科技和半导体板块首当其冲，全球股市大幅下挫。尽管英国央行将利率上调至4%并暗示可能进一步加息，但受油价下跌和股市抛售影响，债券收益率仍出现回落。受避险需求和强劲的美国非农就业数据推动，美元走强，黄金价格也随之上涨。

宏观经济学

上周，美国劳动力市场数据好于预期，非农就业人数（NFP）增加16.5万人，且前两个月的数据均被上调。工资增长略有加快，环比上涨0.4%，同比上涨3.1%，而失业率则从4.2%降至4.1%。按行业划分，商业服务和教育/医疗保健行业的就业增长最为强劲。制造业的商业信心喜忧参半，服务业则较上月有所下降，但所有采购经理人指数（PMI）和ISM指数仍维持在非常高的水平。美国9月份工厂订单表现非常强劲，环比增长1.8%。最后，消费者信心显著改善，密歇根大学指数从48升至51，这得益于人们对个人财务状况和经济前景持更乐观的态度。

在欧元区，制造业（52.7）和服务业PMI（51.7）均低于预期，且较上月有所走弱。受能源相关因素对消费者预算的拖累，欧元区9月零售额表现弱于预期，环比下降0.7%。 10月消费者价格指数（CPI）预估环比上涨0.4%，同比回升至4.0%，而核心通胀率则保持在2.5%的水平。

在英国，经济势头依然向好，制造业和服务业PMI数据最终均超出预期。英国央行（BoE）将基准利率上调25个基点（bps）至4.0%。此次决定被视为“鹰派加息”，行长贝利表示可能需要再次加息。

本周的焦点将集中在美国通胀数据上。预计10月CPI涨幅将较为温和，环比上涨0.3%，同比上涨3.9%；生产者价格指数（PPI）也将同步公布，预计环比上涨0.4%，同比涨幅将从6.3%升至6.6%。

转而关注欧洲，英国第三季度国内生产总值（GDP）数据将成为主要发布内容：预计GDP将环比增长0.7%，此前第二季度环比增长0.5%。

股票市场

上周，全球股市经历了全面抛售（MSCI ACWI总回报率下跌2.7%，较近期年初至今的高点低6.5%），这标志着持续数周、主要影响全球科技板块的板块轮动达到高潮。

此次抛售主要由民主党在美国中期选举中全面获胜以及市场担忧更严格的监管可能延迟数据中心建设、增加成本并放缓人工智能（AI）基础设施支出所引发，尤其是代表计划产能45%的三个关键州（得克萨斯州、密歇根州和佐治亚州）已转由民主党掌控。

因此，本周的抛售仍集中在受益于AI基础设施的公司身上，特别是涉及半导体、电力、网络和制冷设备的企业，但抛售压力已蔓延至全球市场。科技板块（-8.3%）和能源板块（-10.2%）表现最差，其中能源板块受油价下跌影响，这源于市场预期伊朗冲突可能缓和。

科技股的抛售幅度尤为惊人：半导体板块当周暴跌12%，其中单日跌幅近10%——这是该板块30年来第四差的单日表现。纳斯达克指数下跌4.9%，较近期高点回调幅度扩大至13.6%，而全球半导体板块目前较历史高点已下跌28.6%。日本（-7.0%）和韩国（-11.7%）受冲击尤为严重，而欧洲（+0.3%）则表现相对稳健。

市场还迅速消化了监管收紧对现有运营商可能带来的潜在利好，超大规模云服务商本周股价出现上涨。监管对新增计算能力的限制可能有利于现有运营商，因为已获批的计算能力受影响的可能性较小。

与此同时，融资担忧也进一步加剧：甲骨文宣布了200亿美元的债务和股权融资计划，亚马逊则披露了一项800亿美元的供应商融资安排，这凸显了人工智能投资周期对巨额资本的需求。 Anthropic于11月2日提交的修订版IPO招股说明书显示，其未来基础设施和计算方面的承诺总额约为8950亿美元。该公司的IPO或将成为检验投资者对AI基础设施融资意愿的重要试金石。

展望未来，美国通胀数据以及“新云”代表企业CoreWeave的财报将备受关注。尽管市场和科技股估值已大幅下跌，但我们认为，鉴于过去三年人工智能相关投资一直是推动指数盈利增长的主要动力，且盈利增长高峰期似乎已成过去，市场将越来越密切地审视基础设施支出延迟对未来盈利增长的潜在负面影响。

鉴于近期市场动荡的幅度和速度，我们在维持对全球股市中性立场的同时，已降低了对科技板块的对冲力度。鉴于估值水平日益偏高，我们在医疗保健板块10月表现强劲（+11%）后，将其评级从3/5下调至2/5。尽管基本面依然向好，但近期估值重估已降低了该板块的风险回报吸引力，促使我们获利了结。资金持续从人工智能相关股票中撤出，仍是我们谨慎立场面临的主要上行风险。

上周，随着民主党在中期选举中全面获胜，市场担忧监管将放缓人工智能数据中心的建设，科技股领跌全球股市。

固定收益

在英国央行自2023年8月以来首次加息的一周内，10年期美债收益率上涨7个基点至4.86%，德国国债收益率同步上涨，收于3.25%；英国国债收益率涨幅几乎是前者的两倍，升至5.15%。原油价格在周初引领了市场走势，受与德黑兰达成协议的预期推动，截至周三跌幅接近20%，但随后因霍尔木兹海峡附近接连发生油轮事件，油价在周后期出现反弹。

周四，标普500指数遭遇了自2025年4月“解放日”抛售以来最惨重的一天，半导体指数因市场担忧民主党控制的国会以及德克萨斯州当选的民主党州长将放缓数据中心建设而下跌了两位数。以短期债券为首，美国国债收益率一度下跌12个基点，创下9月初以来的最低水平。周五，随着强劲的非农就业数据和失业率下降提醒市场美国经济依然过热，国债收益率部分回吐了跌幅。

英国央行以8票赞成、1票反对的表决结果将利率上调25个基点至4%，唯一持反对意见的委员主张加息50个基点。会议纪要仍显示第二轮通胀效应的证据有限，贝利行长也表达了这一观点；不过，他的论点基于通胀冲击的规模，而非其扩散的迹象，英国央行目前预计通胀将在2027年第二季度达到4.9%左右的峰值。

在过去这一周里，法国10年期国债（OAT）与德国10年期国债（Bund）的利差收窄，而以往这种情况下利差通常会扩大。周三，法国国民议会以458票赞成、0票反对的结果否决了2027年预算案的收入部分，但该利差本周收于150个基点，低于10月底的165个基点。我们仍认为，市场终将在某个时刻将注意力重新转向法国，且法国国债与德国国债的利差尚未见顶。

关于超大规模科技公司——上周标普将Meta的AA-评级展望下调至“负面”后，我们曾对此提出警示——Meta公司周二发行了150亿美元债券，周三又发行了90亿欧元债券（首次以欧元计价发行），以此试探市场反应。两笔发行均需求强劲，其中欧元债券创下了欧洲企业债券有史以来最大的认购订单簿（超过了安海斯-布希英博2016年310亿欧元的纪录）。 Meta的30年期美元债券定价较美国国债高出220个基点，票面利率为7.50%，较年初同类债券的利差扩大了约100个基点。目前，科技巨头债券相对于更广泛的投资级（IG）市场的溢价已达到2003年以来的最高水平，而我们仍然认为，信用质量较高的超大规模科技企业的债券具有吸引力。

以美元计，本周美国国债和投资级债券（IG）回报率为0.3%，高收益债券（HY）和新兴市场债券（EM）为0.4%，附加一级资本债券（AT1）为0.6%。

尽管英国央行加息，但受油价走低及股市大幅抛售影响，本周债券收益率有所下降，而信用债券回报率则小幅上涨。

外汇与大宗商品

上周，在美国中期选举结束后，美元指数（DXY）上涨了约1%。美元的升值反映了避险情绪的上升，且美元表现优于其他货币，符合典型的避险资产价格走势。10月美国非农就业数据也远超预期，这使得美元在短期内没有理由大幅走弱。未来一周重要数据发布较少：10月CPI数据将不会公布，因2025年10月政府停摆导致基数效应未被计算在内。鉴于短期利率套利收益处于高位，且能源价格上涨带来的贸易条件改善效应，美元的基本面背景依然积极。

英国央行上周将利率上调25个基点，基准利率升至4%。此次加息已被市场充分消化；然而，货币政策委员会（MPC）发布了鹰派指引，指出未来数月可能进一步加息。市场对终点利率约4.70%的预期基本保持不变，这表明市场预计未来一年内英国央行还将加息70个基点。鉴于英镑短期内表现略显强劲，我们上调了英镑汇率预测。未来一周英国将公布的重要经济数据寥寥无几。

尽管法国国债（OAT）与德国国债（Bund）利差小幅收窄，但上周欧元汇率仍小幅走低。欧洲央行行长拉加德将于2027年第一季度卸任，目前仅有两位潜在继任者——克劳斯·诺特和巴勃罗·埃尔南德斯·德·科斯。克诺特在接受《金融时报》采访时表示，若欧元区再次爆发债务危机，他将毫不犹豫地采取行动应对。未来一周重要数据发布较少，欧元兑美元的走势将主要取决于美元主导的行情。

正如市场广泛预期，澳大利亚储备银行（RBA）将利率上调至4.85%。该决定公布后，澳元表现欠佳，因市场开始定价2027年第四季度可能出现的降息。我们对澳元短期走势保持谨慎态度。

上周金价上涨约4%，显示出重要的技术性向上突破。金价上涨与能源价格及美国10年期通胀保值债券（TIPS）收益率的下跌同时发生。未来几周，金价可能维持横盘整理，直至各央行就最终利率预期给出明确信号——而这一预期本身将取决于油价和能源价格的走势。