UBP Weekly View - US inflation looks past its peak, making a September Fed rate hold likely

尽管能源成本居高不下，全球采购经理人指数（PMI）仍保持稳定，美国和欧元区的通胀有所缓解，但幅度尚不足以完全消除市场担忧。

尽管企业盈利增长依然强劲，但随着债券收益率升至数十年高位且人工智能类股表现震荡，股市出现回落。尽管美国政府出人意料地在政治敏感时期加大了长期债券回购力度，但美国国债收益率仍出现上升。受金融压制担忧影响，美元跌至三个月低点，这也推高了金价。

宏观经济

从最新的商业调查来看，2026年下半年似乎开局强劲。

居高不下的能源成本几乎未对采购经理人指数（PMI）造成影响。8月份美国企业信心增强，综合PMI升至56.0 （7月为54.5），其中服务业（56.8 vs. 54.6）的强劲表现完全抵消了制造业（53.2 vs. 53.9）的降温态势——后者此前因安全库存积累而获得的提振效应目前正在消退。服务业新订单表现强劲，预示未来需求稳健；虽然两个行业的价格压力均有所缓解，但按历史标准衡量仍处于高位，因此通胀问题依然备受关注。雇主招聘步伐稳健，且失业救济金申请人数仍处于低位，劳动力市场的担忧应能得到有效控制。

欧元区进一步提振了乐观情绪：综合PMI从52.0升至52.1，继续显示经济扩张。制造业引领了这一增长（52.8 vs. 51.9），而服务业则稳定在51.7，这主要是因为依赖旅游业的经济体表现强劲，抵消了德国和法国经济活动放缓的影响。两大行业价格压力均有所缓解，但幅度尚不足以扭转顽固的通胀态势，也无法排除欧洲央行（ECB）9月将利率上调至2.5%的可能性。

英国的情况则有所不同：强于预期的综合PMI（52.5，此前为52.2）以及居高不下的核心通胀（维持在2.6%）使通胀问题仍悬而未决。然而，与欧元区不同，英国劳动力市场正在趋于宽松： 7月份就业人数减少了1.3万人，而市场预期为持平；同时，作为英格兰银行（BoE）首选指标的私营部门固定工资增速，在截至6月的三个月内放缓至2.8%（此前为2.9%）。这应足以成为英格兰银行维持利率不变的理由。

本周公布的美国个人消费支出（PCE）数据将显示，最新消费者价格指数（CPI）中出现的轻微通缩趋势是否得以延续。此外，美国还将公布消费者支出和信心数据，而对市场影响可能更为深远的，是美联储杰克逊霍尔研讨会。在欧元区，德国消费者信心指数以及法国和西班牙的初步CPI数据将作为本周经济日历的收官。

股票

上周，全球股市从历史高位回落（MSCI ACWI总回报率-0.9%），结束了连续三周的上涨势头。这主要是因为长期债券收益率升至数十年来的高位，中东局势持续紧张导致油价飙升，以及人工智能（AI）基础设施板块表现疲软（全球半导体指数下跌3.9%），这些因素均对投资者情绪构成压力。美国主要零售商的财报也对美国消费者状况给出了喜忧参半的信号：家庭支出虽仍具韧性，但面临的压力日益增大。

本周，美日股市领跌（标普500指数下跌1.4%，纳斯达克指数下跌2.0%，MSCI日本指数下跌3.4%），其中全球科技和工业板块表现最为疲软（分别下跌2.6%和2.7%），而这两个地区在投资组合中占比较大（合计占标普500指数的45%；占MSCI日本指数的43%）。

随着债券市场成为焦点，股市则退居次要地位，投资者正努力应对利率可能“长期维持高位”的局面。这导致对风险资产的持续需求与收益率上升带来的新压力之间形成拉锯战。前者得益于强劲的全球企业盈利预期（MSCI ACWI 2026年预期盈利增长+33%，而年初预期为+15%）以及依然韧性十足的全球经济；而后者则抑制着估值水平，全球股票（MSCI ACWI）市盈率已从1月1日的18.9倍前瞻市盈率降至目前的16.9倍。

尽管我们对股市仍持乐观态度，但在当前以盈利为主导且波动性预计将持续的市场环境下，我们将采取择优投资策略。在未来一周，投资者将关注英伟达（Nvidia）关于人工智能基础设施建设周期的财报及评论、美联储主席沃什（Warsh）在杰克逊霍尔的首次演讲，以及中东局势的进一步发展，并关注这些事件对油价和通胀预期的影响。

随着债券市场成为焦点，且利率可能“维持在较高水平更长时间”，股市被置于次要地位——在投资者乐观情绪与收益率上升带来的拖累之间左右为难

固定收益

美国财政部本周试图通过言论压低长期利率，但未果：收益率最终走高，10年期美债收益率上涨4个基点（bps）至4.73%，英国国债收益率上涨2个基点至5.06%，德国国债收益率上涨5个基点至3.26%，创下15年来新高。 30年期美国国债周一收于5.31%，创下2007年以来的最高水平。考虑到美国财政部周中宣布将10年期至30年期国债的回购规模翻倍——该举措仅使收益率短暂下行——长期债券收益率本周收高这一现象尤为引人注目。新增回购规模约为140亿美元，而同期长期国债供应量约为1,480亿美元，这虽非微不足道，但也不足以产生显著影响。

最不寻常的是时机：回购规模通常在季度再融资时确定，而美国财政部是在宣布增加回购量两周前就已设定好规模。除全球金融危机外，唯一可比的非周期性公告是姆努钦领导的财政部于2020年1月重新发行20年期国债。贝森特表示，此举旨在确保夏季交易清淡时期的市场有序运行，尽管操作时间从9月9日持续至11月4日——即中期选举次日。本质上，特朗普政府无法承受在投票前长期收益率走高的局面，因为抵押贷款利率与收益率曲线的这一部分密切相关。

对市场观察人士而言，令人意外的是利率反转的速度之快。贝森特对此不以为然，并补充称操作规模可能进一步扩大，同时承认此举部分是为了发出信号。他还承诺将推出一揽子财政整顿方案，因为本财年财政赤字预计将突破2万亿美元，而公共债务总额刚刚超过40万亿美元大关。显而易见的是，政府对当前居高不下的收益率水平有着敏锐的认识，并对当前的收益率水平越来越感到不安。

美国经济数据则呈现相反走势：继前一日初请失业金人数数据走软后，受招聘和消费激增推动，服务业PMI初值跃升至20个月高点。 7月联邦公开市场委员会（FOMC）会议纪要显示，面对高于目标的通胀，市场正日益不耐烦，但未透露即将收紧政策的迹象；目前市场对9月加息的预期概率约为三分之一，而7月中旬这一概率曾高达82%。周五，沃什将以主席身份首次在杰克逊霍尔发表主旨演讲。他此前曾表示，打算提出重大问题而非提供政策指引，并强调美联储不受市场价格的束缚。

能源市场持续对利率构成压力，布伦特原油价格本周再度上涨，因霍尔木兹海峡的航运量仅为冲突前水平的20%。各方言论也日趋强硬：美国预计将公布特朗普称之为“经济诺曼底登陆日”的制裁措施，而伊朗国家安全委员会则威胁要停止所有经霍尔木兹海峡的石油运输，并针对协助华盛顿的邻国采取行动。

信用市场保持平稳，利差本周持平，因此利率的上行起到了主要作用：各资产类别的收益率普遍略为负值，其中美国国债为-0.1%，投资级 (IG) 收益率为-0.2%，高收益债券(HY) 收益率为-0.1%，一级资本补充债券(AT1s) 持平，而由于久期延长，新兴市场(EM) 收益率为-0.4%。

美国财政部意外增加长期债券回购，一度推动收益率下行，但收益率本周收盘仍呈上涨态势

外汇与大宗商品

上周，美元指数下跌逾1%，跌至5月以来的最低水平。此次下跌源于美国财政部决定扩大长期国债回购规模。此举增加了长期实施金融压制的可能性，美元因此走低。周五公布的美国PMI数据极为积极，但这并未提振美元。总体而言，美元升值的门槛现在比以前高得多，短期内美元恐难走强。

欧元兑美元汇率升至1.17以上，欧元区8月PMI数据也超出预期。欧元方面最受关注的数据是德国IFO指数的发布，预计其三大分项指标均将小幅走高。总体而言，欧元兑美元汇率应会在近期波动区间的上沿徘徊。

美元兑日元升至159左右，抹去了日元自7月下旬外汇干预以来的大部分涨幅。日本7月通胀数据略低于2%，这使得日本央行几乎没有理由进行超出市场预期范围的激进加息。因此，日元短期内不太可能大幅升值。

在美国财政部决定扩大长期国债回购规模后，黄金价格上涨至每盎司4,650美元。这一决定增加了实施“金融压制”的可能性，而这通常对黄金有利。交易所交易基金（ETF）六个月来首次出现显著资金流入，期货数据显示净多头头寸大幅增加，表明散户和机构投资者均增加了持仓。我们对2027年第一季度每盎司5,200美元的目标价维持不变。