Analysen 20.04.2020

Geldpolitik der Fed legt fundament für gold

Spotlight - Die US-Notenbank Fed hat zugesichert, sie werde alles Notwendige tun, um die Auswirkungen der Coronavirus- Pandemie auf die USA und die Weltwirtschaft auszugleichen. Gold wird von dieser Zusage am meisten profitieren.

Auf einen Blick

Seit Ende Februar hat die Fed Massnahmen angekündigt, mit denen sie stärker in die US-Finanzmärkte eingreift als je zuvor. So versucht sie beispielsweise, die Funktionsfähigkeit der US-Kreditmärkte sicherzustellen, indem sie nahezu USD 2 Bio. in die US-Wirtschaft pumpt.
Ohne tiefe und liquide Kreditmärkte besteht das Risiko, dass der Finanzierungsbedarf für US-Unternehmens- und USDSchwellenmarktanleihen, der sich allein für 2020 auf USD 1 Bio. beläuft, nicht gedeckt werden kann. Dies zwingt die Fed, solche Massnahmen ungekannten Ausmasses zu ergreifen.
Verstärkt werden die Fed-Massnahmen durch ähnliche Massnahmen anderer Zentralbanken wie der Bank of Japan und der Europäischen Zentralbank, durch die negativen Zinsen im Euro-Raum und in der Schweiz und die jüngst in Grossbritannien angekündigte monetäre Defizitfinanzierung.
Für Goldanleger erkennen wir sowohl eine taktische, als auch eine strategische Gelegenheit und erachten Gold als Wertanker für die Portfolios – der Goldpreis dürfte künftig die bisherige Höchstmarke von USD 1920 pro Unze übertreffen.
Gold wird immer häufiger auch in Form anderer Finanzinstrumente (z. B. ETF oder strukturierte Produkte) gehandelt. Da diese synthetischen Engagements letztlich nichts anderes sind als unbesicherte Zusagen für die Lieferung von physischem Gold, empfiehlt es sich indes, vermehrt physisches Gold zu halten.

Zentralbanken legen Fundament für Gold

Seit die Corona-Pandemie Anfang März auch die USA erreicht hat, zeigt die US-Zentralbank durch ihre Massnahmen eine wachsende Entschlossenheit, die Auswirkungen der sich ausbreitenden Infektion nicht nur auf die US-Wirtschaft, sondern auch auf die Funktionsfähigkeit der US-Kapitalmärkte abzufedern.

Sie griff zuerst auf Instrumente zurück, welche sie während der grossen Finanzkrise von 2008/2009 eingeführt hatte, wie Ankäufe von US-Staatsanleihen und Mortgage-Backed- Securities und ist nun bereit, sich auch in andere Bereiche vorzuwagen. So wird die Fed US-Kommunalanleihen sowie Asset-Backed-Securities erwerben und über die Märkte für hochverzinsliche Anleihen Darlehen an KMU und Emittenten von Unternehmensanleihen schlechter Bonität vergeben.

Da die Covid-19-Infektionen und die damit einhergehenden Lockdowns die Nachfrage in den einzelnen Sektoren der US-Wirtschaft zum Erliegen gebracht haben, stellen die Massnahmen der Fed und die fiskalpolitischen Massnahmen im Umfang von USD 2 Bio. eine wichtige Brandschutzmauer dar. Diese soll mittlerweile nicht mehr nur verhindern, dass ein einfacher Wirtschaftsabschwung in eine Rezession mündet, sondern auch, dass sich die Rezession zu einer Depression wie in den 1930-Jahren auswächst.

An ihrem Tiefpunkt im März waren die Finanzierungsbedingungen in den USA, d. h. der Zugang zu Finanzmitteln in der US-Wirtschaft, beinahe so restriktiv wie zuletzt 2008/2009.

Verstärkt wird dieses Problem dadurch, dass US-Unternehmen – sowohl mit einem hohen Rating als auch niedriger Bonität – sowie Emittenten von USD-Schwellenmarktanleihen allein für den Rest von 2020 einen Finanzierungsbedarf von schätzungsweise bis zu USD 1 Bio. für neue oder fällig werdende Anleihen haben. Daher ist eine Lockerung der Finanzierungsbedingungen durch die Fed dringend erforderlich.

Sofern die von der Fed insgesamt angekündigten Programme voll umgesetzt werden, könnte ihre Bilanz, die sich in den letzten Wochen um nahezu 50% ausgeweitet hat, in den kommenden Monaten um weitere 30% auf über USD 8 Bio. anwachsen, da die Zentralbank für einen Grossteil der US-Wirtschaft als Kreditgeber der letzten Instanz fungiert.

Grosszügigkeit der Fed kommt vor allem Gold zugute

Die Fed bekennt sich zu ausserordentlichen Massnahmen und weitet ihre Bilanz aus, um der US-Wirtschaft unter die Arme zu greifen. Damit tut sie – ebenso wie die Europäische Zentralbank und die Bank of Japan – alles Notwendige, um die eigene Volkswirtschaft zu stützen.

Die Massnahmen der Fed 2008/2009 zur Rettung der Weltwirtschaft führten dazu, dass die Bilanz der US-Zentralbank am Ende ihres Quantitative Easing fast dreimal so gross war wie zu dessen Beginn und sich der Goldpreis von seinem Tiefpunkt von 2008 nahezu verdreifachte. Deshalb rechnen wir damit, dass Gold nicht nur in den kommenden Monaten, sondern auch in den nächsten Jahren am meisten von der Grosszügigkeit der Fed profitieren wird.

Wie 2008/2009 zweifelten die Goldanleger auch kürzlich an der Glaubwürdigkeit des Edelmetalls als sicherer Hafen, da es am Höhepunkt des Ausverkaufs risikobehafteter Vermögenswerte im März um nahezu 15% einbrach.

Sowohl 2008/2009 als auch 2020 waren diese vorübergehenden Ausverkäufe auf an den Futures- und Optionenmärkten gehaltene fremdfinanzierte Positionen zurückzuführen, die aufgelöst werden mussten. Grund dafür war die knapper werdende Liquidität und Nachschussforderungen in anderen Anlagekategorien, die eine Glattstellung jener Positionen zwingend erforderlich machten, die – wie bspw. Gold – immer noch werthaltig waren. Da diese Auflösung von Positionen grösstenteils hinter uns liegt, erwarten wir, dass die bisherige Höchstmarke von USD 1920 pro Unze Gold künftig übertroffen wird.

Da der Covid-19-Nachfrageschock die Inflationserwartungen weltweit nach unten drückt, sollten sich die Anleger darauf gefasst machen, dass die Zinsen selbst dann unter Druck bleiben werden, wenn die Erholung einsetzt.

Angesichts der weltweiten Schuldenlast, die bereits vor der Coronakrise 2020 bestand, und der allein in den vergangenen Wochen zugesagten Billionen Dollar rechnen wir damit, dass die realen – inflationsbereinigten – Zinsen noch längere Zeit negativ bleiben werden. Dadurch wird der schrittweise Abbau der übermässigen Verschuldung weltweit erleichtert.

In der Vergangenheit haben rückläufige inflationsbereinigte Zinsen das Gold beflügelt. Vor diesem Hintergrund sollten die negativen Nominalzinsen im Euro-Raum und in der Schweiz sowie der Druck auf die Bankbilanzen den Druck erhöhen, dass diese negativen Zinsen auf Einlagen überwälzt werden. Dadurch würde die Attraktivität von Gold als Wertaufbewahrungsmittel in Europa steigen.

Sollte sich die Covid-19-Krise künftig verschärfen oder sollte es zu einem weiteren wirtschaftlichen Schock kommen, lassen die jüngsten Massnahmen der Bank of England erkennen, wie die nächste Runde der Massnahmen zur Stabilisierung der Weltwirtschaft aussehen könnte.

Am 9. April einigten sich das britische Finanzministerium und die Bank of England darauf, die bestehende Ways-and-Means- Fazilität als Standby-Überziehungsfazilität zu nutzen und so eine Quelle für zusätzliche Liquidität bereitzustellen, da die Regierung die britische Wirtschaft stützen möchte. In der Praxis war diese Überziehungslinie bisher relativ klein. Sie belief sich im Durchschnitt auf GBP 370 Mio. In Stressphasen wie 2008/2009 jedoch wuchs sie bis auf GBP 18 Mrd. an. Die Bank of England hat sich nun bereit erklärt, dem britischen Finanzministerium im aktuellen Umfeld eine unbeschränkte Überziehungslinie zu gewähren.

Anders gesagt: Das britische Finanzministerium könnte nötigenfalls die Märkte für öffentliche Anleihen umgehen und sich beträchtliche Mittel für die Finanzierung seiner Fiskalausgaben direkt bei der Bank of England beschaffen.

Sollten solche Massnahmen bei einem weiteren Schock für die Weltwirtschaft unter den Zentralbanken weltweit zur Normalität werden, dürfte Gold erneut am meisten davon profitieren.

Positionierung für eine nachhaltige Gold-Rally

Da die Zentralbanken zusehends mit den Regierungen zusammenspannen, um Konjunkturpakete zu schnüren, dürfte Gold als Wertaufbewahrungsmittel – eine Rolle, die bisher Staatsanleihen hoher Bonität zukam – in den Anlageportfolios künftig an Bedeutung gewinnen. Weil viele dieser Anleihen nun eine Rendite von nahe oder unter null abwerfen, sollte eine Goldposition von 5-10% einen bedeutenden Teil eines breiteren Portfolios sicherer Anlagen ausmachen.

Wir sind indes immer mehr davon überzeugt, dass sich die Anleger nicht nur darauf konzentrieren sollten, wie viel Gold sie in ihren Portfolios halten, sondern auch in welcher Form sie dies tun. Angesichts der Zunahme von Finanzinstrumenten, die mit physischem Gold gedeckt zu sein scheinen oder physisches Gold nachahmen (wie Leveraged ETF, Goldzertifikate oder goldbesicherte Anleihen), ist Vorsicht geboten. Diese synthetischen Alternativen könnten in manchen Fällen letztlich unbesicherte Goldforderungen darstellen. Die Anleger sollten sich deshalb auf das physische Gold selbst konzentrieren, um so sicherzustellen, dass es seiner Rolle als Wertaufbewahrungsmittel gerecht wird.

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Michaël Lok
Group Chief Investment Officer (CIO)
and Co-CEO Asset Management